CPI：11月CPI环比-0.1%，同比+0.7%，CPI同比大幅上涨主要由食品项贡献，对CPI同比的影响由上月-0.54%转为+0.04%。结构上来看，1）寒潮、降雨等天气因素导致蔬菜、鲜果市场供应偏紧，叠加运输及保鲜费用等系列成本增加，共同推动11月鲜菜、鲜果价格上涨，叠加去年低基数因素，价格同比大幅上涨（鲜菜价格由上月-7.3%转为+14.5%、鲜果价格由上月-2.0%转为+0.7%）。另一方面，市场猪肉终端需求跟进较为乏力，叠加市场生猪供给持续增加，当月猪价同比跌幅依然较深（-15.0%）。2）以国内汽油、柴油为代表的11月油价均值同比跌幅均较上月扩大了2个百分点左右，国家统计局计入CPI的能源价格下降3.4%，降幅比上月扩大1.0个百分点。3）扣除食品和能源价格的核心CPI同比录得1.2%，持平于上月，由于今年核心CPI近50%涨幅由金价贡献的，11月金价同比涨幅继续走高也预示着本月核心CPI不会明显下滑。此外，服务、扣除能源的工业消费品价格分别上涨0.7%和2.1%，一是，双节过后服务消费回调带动服务价格小幅回落0.1个百分点，这与11月服务业PMI下滑相对应；二是，扩内需以及反内卷政策亦对耐用品价格构成一定支撑，家用器具价格上涨了4.9%。
　　PPI：11月PPI同比-2.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，主要受去年同期基数走高影响；环比录得0.1%，与上月持平。一是，输入性因素导致国内有色金属和石油相关行业价格走势分化，油气开采、油气燃料加工业PPI同比分别下跌了-10.3%、-7.2%，较上月下滑了1.9、1.4个百分点；有色金属采选、加工业价格同比分别上涨了20.2%、7.8%。二是，国内工业品价格来看，除煤炭行业价格在供需两端同步拉动下（反内卷、季节性需求回升）明显提高外，整个与建筑、基建相关行业PPI同比改观并不大，主要在于需求偏弱。但是，代表新兴经济的多晶硅、碳酸锂价格同比改善幅度更大，不仅仅与反内卷治理有关，更重要的是其终端需求（涉及新能源汽车、集成电路、锂电池等）更加旺盛，其对PPI拉动效果也要显著强于传统工业用品价格。
　　从CPI、PPI表现来看，预计今年4季度通胀中枢处于年内最高点位。1）CPI来看，预计12月CPI同比回升至1.2%附近，2023、2024年历史数据看，12月CPI环比通常较11月提高0.6个百分点，推算今年12月CPI环比约在0.5%左右，对应12月CPI同比新涨价在1.2%附近，同时翘尾因素为0，预计12月同比回升至1.2%附近。结构贡献上看，预计12月食品项贡献依然最大，特别是鲜菜、鲜果类，目前两项12月价格同比分别高达17.28%、3%，明显高于11月，猪价跌幅有所收窄，但仍为食品项最大拖累因素；能源项仍是CPI一大拖累，目前12月高频成品油价格同比跌幅高于11月；此外，12月服务消费回升叠加目前金价近60%涨幅继续支撑核心CPI。2）考虑到当前新经济行业在PPI总体中的权重正逐步增加，按照当前PPI环比改善幅度外推，预计12月PPI环比大概率维持在0.1%左右，翘尾因素已收窄0.1pct升至0，估算得到12月PPI同比或在-2.0%。对于原油上下游领域而言，油价弱势会继续压制PPI；2）在建筑领域缺乏新的大规模政策情形下，预计建材相关行业价格弱势震荡仍是PPI一大拖累。3）国际输入性因素有望继续支撑国内有色金属采选、加工行业价格同比上行。
　　风险提示：国内政策效果不及预期。