就业市场下行风险，消费动能走弱
　　2025年9月美国新增非农就业人数和失业率均超预期。两个核心指标出现分化，我们认为失业率是相对“更实”的数据，新增就业后续可能还有修正，是相对“更虚”的数据，对美联储12月是否降息来说失业率更为重要。保留两位小数，9月失业率升至4.44%，失业率连续三个月上升，美联储在12月议息会议时难有理由证明10月和11月的失业率未升至4.5%或更高。另外，9月非农报告并非是12月议息会议前关于美国就业市场最后的数据，就业市场走弱将继续体现在后续的经济数据中。
　　美国9月零售销售低于预期，11月谘商会消费者信心指数下滑，我們认为美国消费动能正在放缓，且预计这一趋势将在四季度持续。