全球市场观察
　　中国股市上涨，港股原材料、工业与能源领涨，医疗保健、金融与公用事业跑输，南向资金净买入21.48亿港币，阿里巴巴、中兴通讯与美团净买入居前，中芯国际、中海油与中国财险净卖出最多。A股有色金属、可选消费零售与石油石化涨幅居前，环保、工贸综合与房地产跌幅最大。
　　中国11月RatingDog制造业PMI降至49.9，由扩张转为收缩，但新出口订单指数显示扩张速度达到8个月最快。万科20亿元境内债本金及利息兑付计划展期一年，票面利率维持不变。预计2026年中国经济增长前低后高，由于9.24刺激和抢出口带来高基数与需求透支效应，2025年下半年GDP增速连续两个季度低于5%，2026年一季度稳增长政策将再次发力。
　　日本股债双跌，日元升值。央行行长表示如果经济前景明确，那么12月将选择加息，希望将利率提高至0.75%后再进一步阐述未来加息路径，2026年春季薪资谈判结果是决定未来加息空间的重要因素。日元加息和升值将打击套息交易，利空高收益债、科技股与加密货币。
　　美股下跌，公用事业、医疗保健与工业领跌，能源、信息技术与可选消费上涨。日元加息预期引发投资者对全球流动性收紧担忧，美国ISM制造业PMI显著下滑预示经济走弱，加密货币大跌打击市场风险偏好。英伟达入股EDA巨头新思科技，两者股价均有上涨。中概股指数逆市收涨。
　　美债收益率上升，美元指数下跌。市场盛传鲍威尔将提前辞职，特朗普将任命坚定盟友哈塞特接任美联储主席，白宫对美联储控制将利空美债和美元指数，利好大宗商品。黄金上涨，白银再创新高。油价震荡走平。比特币大跌，近10亿美元杠杆头寸被平。
　　行业展望
　　中国装备制造行业2026年主题：矿山机械+数据中心电源+设备更新周期我们认为矿山机械特别是大型矿挖与大型矿卡将于2026年成为中国工程机械厂商的主要增长领域，主要受益于（1）在金属价格高企、矿石品位下降及设备老化的背景下，全球矿企资本支出预计维持高位；（2）中资矿企出海将持续拉动中国品牌设备需求。我们认为中联重科、三一重工与三一国际将成为主要受益者。国内市场方面，我们预计总体设备更换周期仍将延续，且预计雅下水电项目招标进程有望于2026E提速，从而形成新增需求动力。在电力设备领域，我们预测2025-30年间全球数据中心备用发电机组需求将大增70%，为潍柴动力切入该赛道提供良机。
　　向大型矿山机械领域渗透。大型矿挖与大型矿车市场一直以来由卡特彼勒、小松等国际巨头主导，主要由于其悠久的品牌积淀与世界级的发动机技术。但我们注意到，主要中国品牌包括中联重科、三一重工、三一国际及徐工等正通过增加大型化产品组合（电动化、智能化）与完善后市场服务网络（矿主最关注全周期使用成本）以缩小跟国际对手的差距。此外，鉴于矿山机械服务收入通常占总收入60%以上（工程机械仅约30%），我们认为随着设备保有量提升，后市场收入将成为中国品牌的下一增长引擎。
　　非洲与巴西成为中国矿山机械的关键市场。通过分析巴西及非洲主要矿山机械品类的进口数据，我们注意到过去几年来自中国的份额持续超越美国。得益于当地丰富的矿产资源及与中国紧密的经贸关系，这些区域将继续为中国品牌提供广阔的市场空间。
　　国内上升周期延续，但不同设备更新阶段分化。我们预计土方机械（挖掘机与轮式装载机）的更换周期仍将持续。我们预计汽车起重机械将于2026年迎来明显上行周期，动力来自：（1）更换周期开始启动（周期一般滞后于土方机械）；以及（2）核电、风电等能源建设需求增长。而重卡领域因以旧换新补贴政策存在不确定性，我们判断2026年增速将放缓。
　　数据中心增长驱动备用发电机组需求。我们预测数据中心的稳健增长将带动备用内燃发电机组需求同步提升。我们预计内燃发电机组市场规模将从2025年约40亿美元扩大至2030E约68亿美元，增幅超70%。尽管主用与备用发电机组市场目前只由少数公司包括卡特彼勒、康明斯及MTU（劳斯莱斯旗下）等主导，但潍柴动力已成为备用电源领域快速增长的参与者。（链接）
　　三一重工（600031 CH/6031 HK，买入/买入，目标价：人民币27元/29.5港元）-矿用挖掘机增长目标明确
　　我们在最新发布的2026年行业展望报告中提到，海外大型矿用挖掘机以及新兴市场将成为2026年的增长领域。国内市场方面，我们预计增长动力将来自：（1）挖掘机更新换代驱动的上行周期；（2）起重机械需求处于早期复苏阶段。我们将三一重工2025E-27E盈利预测上调2-5%，主要由于我们上调了公司销量假设，以及计入近期港股IPO后较高的财务收入假设。我们将估值基准滚动至2026年，维持24倍目标市盈率不变（较2017年以来20倍的历史均值高出0.5个标准差，以反映盈利上行周期），将A股目标价上调至人民币27元（原为24元）。重申“买入”评级。同时，我们把覆盖扩展至三一重工H股，给予“买入”评级，目标价29.5港元（假设相对A股无折让）。（链接）
　　中联重科（1157 HK/000157 CH，买入/买