地缘冲突缓和预期走强，本周油价低位震荡。本周俄乌和平谈判重启，地缘冲突缓和预期驱动油价振荡加剧，但俄乌双方在核心问题的谈判尚未取得进展，且OPEC+增产幅度有望放缓，使得本周油价整体呈低位震荡态势。截至11月28日，布伦特、WTI原油分别报收62.32、58.48美元/桶，较上周收盘分别-0.3%、+0.9%。
　　俄乌谈判核心问题仍存分歧，地缘风险有望持续支撑油价。本周美国与乌克兰代表在日内瓦举行谈判，美国宣布在达成和平协议方面取得巨大进展，使得市场对俄乌实现和平预期走强，原油的地缘政治溢价下跌。但是，美乌谈判代表未透露涉及俄乌重大分歧的具体解决方案，包括领土、乌克兰军队规模、乌克兰加入北约等众多核心问题。截至本周五，谈判尚未取得任何成果。今年以来美国数次试图调停俄乌冲突，但我们认为目前美、俄、乌、欧四方就俄乌冲突的核心问题达成一致的可能性较低，俄乌冲突仍存长期化趋势。此外，委内瑞拉局势紧张程度不断升级，原油生产将成为未来美国与委内瑞拉谈判的核心要素，全球地缘风险有望持续支撑油价。
　　OPEC+暂停增产有望改善原油供需过剩，关注2026年需求预期变化。OPEC+有望在周日的会议上维持现有的石油产量水平不变，并将推动制定一项新机制，以评估成员国最大产能；而OPEC+自愿减产8国将维持其暂停增产的决定。当前原油市场仍面临供需过剩，本次OPEC+放缓增产决策有望改善过剩风险。需求端，IEA于2025年11月月报预计2026年原油需求增长77万桶/日，供给端，IEA预计2026年全球原油供给增长250万桶/日，其中非OPEC+增长120万桶/日，OPEC+增长130万桶/日。当前美联储重启降息周期，全球贸易冲突风险仍具不确定性，建议关注26年需求预期变化对油价的影响。
　　“三桶油”增量降本穿越周期，长期投资价值凸显。面对新一轮油价波动周期，“三桶油”深化增储上产，加强成本管控，以自身发展的确定性应对外部环境的不确定性，在油价下行期的业绩韧性凸显。“三桶油”将继续加强增储上产，中国石油、中国石化、中国海油25年油气当量产量计划分别增长1.6%、1.5%、5.9%；加快中下游炼化业务转型，炼油板块推进低成本“油转化”、高价值“油转特”，销售板块积极向“油气氢电服”综合能源服务商转型，化工业务稳步提升高附加值产品比例。“三桶油”有望实现穿越油价周期的长期成长，长期投资价值凸显。
　　投资建议：在地缘政治仍存不确定的前提下，中长期原油供需格局仍具备景气基础，在长期主义视角下，我们持续坚定看好“三桶油”及油服板块。此外，宏观经济恢复提振化工需求，长期来看化工品产能出清利好龙头企业，我们看好大炼化、煤化工、乙烯盈利向好。建议关注：（1）中国石油（A+H）、中国石化（A+H）、中国海油（A+H）；（2）“三桶油”下属油服工程企业，中海油服、海油工程、海油发展、中油工程、石化油服、中石化炼化工程（H股）。（3）炼化化纤产业链龙头，中国石化、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣；（4）煤化工龙头，宝丰能源、华鲁恒升、阳煤化工、中国旭阳集团等；（5）乙烷制乙烯龙头，卫星化学。
　　风险分析：上游资本开支增速不及预期、原油和天然气价格大幅波动。