投资要点：
　　公司发布25Q3业绩公告，业绩符合预期。25Q3集团总收入51.5亿元，同比增长27.1%，收入规模创历史新高。non-GAAP经营利润达1.4亿元，同比增长34.9%，non-GAAP净利润为1.1亿元，同比增长22.3%，业绩符合预期。
　　占据优质货源场景，ToC零售占比持续提升，产品收入实现增长28.7%，多品类业务高速成长。据公司公告，25Q3门店拓展达2195家，环比增长103家门店，其中。爱回收品牌用户心智持续加强，3C官网回收量增长达30%，同时公司占据京东以旧换新的优质回收渠道，多渠道综合拉动下，集团全平台二手商品交易量同比增长19.8%，产品收入增速28.7%达47.3亿元。充足的货源+合规翻新供应链能力的优化，1PtoC收入同比增长超70%，占比提升至36.4%。随着9月中下旬头部品牌新机集中发布，10月新机批量出货，有望推动用户回收和以旧换新需求保持持续增长。此外，公司复用门店能力，实现1009间爱回收门店多品类回收服务能力建设，带动黄金、奢侈品等回收业务规模体量不断扩张，多品类回收交易额同比增长95%。拍拍寄卖模式GMV同比增长180%，拍拍商户服务能力进一步扩张，规模体量与货币化率平衡下，25Q3服务收入实现增长11.6%达4.2亿元。
　　交付能力+履约能力不断完善，经营利润率进一步优化。据公司公告，25Q3公司实现毛利率20.5%，其中1P业务毛利率达13.4%，较去年同期11.7%显著改善，主因合规翻新能力+高毛利率的ToC业务占比明显提升+海外经营效率逐渐优化。公司持续利用自动化和AI技术赋能经营效率，积极引入自动化工具和系统，在回收履约与C端上线AI应用，实现履约费用率持续改善。25Q3公司实现履约费用率8.5%，同比-0.1pct。综合影响下，Non-GAAP经营利润率2.7%，Non-GAAP净利润率达2.1%。
　　筹备国际化，出海进程加快。公司积极参与国行手机出口相关标准制定与跨境互认，将国内优质国行早期型号机出口，满足海外用户需求，目前单月销量已经突破万台。此外，京东以Joybuy注重本地化运营探索欧洲市场，陆续布局英国、荷兰等多地区。基于国内成熟经验和系统体系，未来公司有望借助京东出海欧洲的战略机会，进一步挖掘海外业务增长潜力。
　　投资分析意见：公司通过线下门店扩张和线上京东等以旧换新精准流量入口，持续强化用户与渠道掌控力，并不断加大运营效率提升及平台生态完善，我们看好公司长期成长潜力与盈利能力不断改善。我们维持FY25-27年归母净利润预测为4.21/6.49/8.34亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：供应链稳定性风险，行业竞争加剧，业务合规风险，政策不确定性。