事件：
　　2025年11月20日，美国劳工部公布2025年9月非农数据：新增非农就业11.9万人，预期5.0万人，前值由2.2万人修正为-0.4万人；9月失业率4.4%，预期4.3%，前值4.3%；平均时薪同比升3.8%，预期升3.7%，前值升3.7%。
　　核心观点：
　　9月美国新增非农就业超预期，指向就业市场依然稳健。从新增就业规模看，9月非农就业人口增11.9万人，高于市场预期的增5.0万人。其中，9月服务业新增就业从前值的5.0万人增至8.7万人，商品生产部门新增就业从前值的-3.2万人增至+1.0万人。
　　从降息角度看，9月非农数据高于预期，且10月和11月的就业数据将延期公布，数据“迷雾”下，美联储或谨慎权衡降息节奏。9月非农数据高于预期，显示就业市场仍稳健，更关键的是，数据缺失问题比预期的更为严重，10月和11月的就业数据将延期至12月议息会议后合并公布。相应地，在数据“迷雾”之中，美联储可能延续10月议息会议纪要中的观点，12月暂缓降息的倾向或更大一些。
　　新增非农就业高于预期，建筑业、零售业、休闲酒店业就业回暖。
　　（一）零售业、休闲酒店业：美国传统消费旺季将近，零售业、休闲酒店业新增就业回升。9月零售业、休闲酒店业新增就业1.4万人、4.7万人，高于前值的0.3万人、3.2万人。（二）建筑业：随着美联储在9月重启降息，美国房贷利率已呈现下行趋势，拉动相关地产需求，9月建筑业新增就业1.9万人，高于前值的-1.4万人。
　　劳动参与率与失业率同步抬升。
　　2025年9月劳动参与率录得62.4%，高于前值的62.3%，青年群体就业意愿回升。从失业人口看，9月失业人口增加了21.9万人，驱动9月U3失业率（=失业人数/劳动力人数）升至4.4%。从结构看，9月暂时性失业者（减少5.3万人，前值为减少5.4万人）人数减少，但永久性失业者（增加9.8万人，前值为增加3.8万人）和完成临时性工作失业者（增加4.2万人，前值为增加5.0万人）人数增加，指向企业仍在增加裁员数量。
　　考虑到9月非农数据高于预期，10月和11月的就业数据延期公布，数据“迷雾”下，美联储在12月暂缓降息的倾向或更大一些。
　　客观上看，9月非农数据高于预期，显示就业市场仍稳健，同时12月议息会议前美联储将无法得到10月和11月的就业数据。相应地，在数据“迷雾”之中，美联储可能延续10月议息会议纪要中的观点，12月暂缓降息的倾向或更大一些。
　　CMEFedwatch工具显示，非农数据公布后，市场预期2025年12月降息概率为39.1%。此外，市场预期2026年1月、4月、7月将继续降息，概率分别为50.2%、35.7%和31.9%。
　　风险提示：美国经济超预期回落；国际贸易摩擦加剧；地缘政治形势超预期演变。