核心观点
　　2026年城投仍在化债周期中，不惧风险扰动。一方面，2026年仍是退平台的关键时期，化债进程中防风险仍是重中之重；另一方面，2026年是“十五五”的开局之年，从四中全会公报来看，继续强调了要“积极稳妥化解地方政府债务风险”。化债周期内政策提供底线保护，城投债安全边际内下沉仍有保障。
　　震荡市票息策略占优。2025年债券市场迈入新时代，收益率在低位开启宽幅震荡，交易难度大幅提升，从性价比角度，信用债要明显优于利率债。展望来看，2026年债市或面临市场风偏提升、货币政策节奏适度宽松、中美摩擦放缓的外部环境，收益率和利差较大概率在相对低位震荡，参考2025年行情，票息资产表现预计优于利率。
　　操作思路方面，核心仓位配置打底，剩余仓位波段增收。最近2年，市场最占优的策略是在一致预期中做到极致，目前来看，这一策略仍有很高的可行性。当前市场存在叙事穷尽式的交易逻辑，即资产价格不极致演绎则交易尚未结束，这一逻辑在30年国债、信用利差以及贵金属等领域均有体现。我们判断城投当前的叙事逻辑仍在演进中，中性预期下，在隐债全部清零后的1年观察期——即2028年6月之前，城投债大概率仍无违约风险，机构可基于自身的风险偏好及收益率诉求，尽可全线下沉。
　　今年3~5Y的AA-城投债是利差压缩幅度最大的信用品种之一，从当前点位来看，行情或仍未压缩到极致，可逢调整配置。（1）风险不构成核心扰动的情形下，在信用和利率债各品种收益率都走向极度低位，且预期债市呈现震荡格局时，机构较大概率选择进一步压缩等级利差；（2）2024年“924行情”以来，3~5YAA-城投债的收益率和利差往往能在修复行情中突破前低，表现为资金对高票息资产的极致追逐。
　　从波段交易角度，一方面关注择时，另一方面聚焦进攻性和流动性。择时旨在把握超调后的大波段机会，而非介入高频交易；进攻性意味着修复行情中选择高波主体，尤其是具备一定凸性的主体——例如津城建、昆明交投、华远陆港；流动性则是挑选接近市场成交期限中枢的个券——持有3Y期城投债超过半年时间，则其剩余期限恰好位于市场成交中枢，有利于持仓浮盈变现。
　　风险提示：数据统计口径差异；历史数据无法代表未来；政策发生重大变化可能导致策略失效；择时模型信号偏差