本报告导读：
　　全年指引平稳，广告业务翻倍在即，技术驱动体验升级，IP商业化生态持续拓展。
　　投资要点：
　　盈利预测与投资建议：我们小幅调整25-27年营收为451.51/511.59/576.53亿美元（前值为450.23/518.91/577.64亿美元）；净利润为109.72/139.53/168.96亿美元（前值为113.49/139.51/162.93亿美元）。给予25年52xPE，目标价1343美元，维持“增持”评级。
　　业绩稳健增长，一次性因素致利润率短期波动。奈飞25Q3实现收入115.1亿美元，同比+17.2%，主要由会员规模扩大、订阅定价调整及广告业务增长驱动。其中，UCAN、EMEA、LATAM、APAC地区分别实现收入50.7、37.0、13.7、13.7亿美元，同比+17%、+18%、+10%、+21%。25Q3实现经营利润32.5亿美元，同比+11.6%；经营利润率28.2%，同比-1.4pct，主要是巴西税收争议一次性拖累，预计不会对未来产生实质影响。25Q3实现净利润25.5亿美元，同比+7.8%；净利润率22.1%，同比-1.9pct。
　　增长动能延伸，广告与技术创新双轮驱动。奈飞在不到三年时间内完成广告体系从零到规模化的建设，覆盖12个广告市场，推出自有广告技术平台Netflix Ads Suite，预计25年广告收入同比翻倍。产品方面，公司持续利用前沿技术优化会员体验。全新的电视端界面已覆盖约85%的设备，整体表现超出预期。此外，生成式AI被用于优化内容发现，并辅助创作及制作流程。公司同时在广告业务中引入AI，计划于25Q4测试新广告形式和创意自动生成方案，在26年实现多种广告形式的测试迭代与创新。
　　IP生态深化，内容价值持续释放。奈飞持续强化自有IP体系建设，已形成从内容创作到商业化的完整闭环。原创影片《KPop Demon Hunters》以3.25亿次观看创平台纪录，并带动虚拟组合HUNTR/X登顶Billboard百强榜。公司宣布与Mattel、Hasbro达成全球联合授权合作，开发玩具及衍生产品；同时通过Netflix Shop及多家国际零售渠道推出主题服饰，并向线下体验、出版、美妆等领域延伸，进一步释放IP商业价值。
　　风险提示：内容表现未及预期，市场拓展未及预期，汇率大幅波动。