2025年前三季度，房地产开发投资额续创本轮周期最大跌幅，可能将持续影响经济，预计政策端或将延续积极定调。自2021年房地产市场进入大周期调整以来，房地产开发投资端口持续低迷，投资额从2022年4月转负后，持续调整至今，2025年1-9月同比下滑13.9%，续创本轮周期最大跌幅；今年1-9月投资额相较2021年同期已经下滑接近40%。而房地产开发投资额作为固定资本形成总额的重要组成，对GDP有重要影响。在房地产开发投资加速下滑的背景下，可能将持续影响经济。具体来看：新开工受当前低迷的销售与融资环境、前期拿地数量少、城投拿地开工率偏低等因素影响。竣工受房企资金面、保交楼相关资金投放影响。施工主要跟随地产销售回落趋势，施工面积最终会匹配销售面积规模。我们认为政策方面仍有待加力提振市场各方信心，预计在10月大会、年底中央会议中，房地产相关顶层设计或将延续积极定调。
　　投资：1-9月份，全国房地产开发投资额为67706亿元，同比减少13.9%，较前值降低1.0pct；住宅、办公楼和商业营业用房累计开发投资额分别为52046、2564和4806亿元，同比分别为-12.9%、-19.1%和-10.4%。
　　新开工：1-9月份，全国累计新开工面积为45399万方，同比减少18.9%，较前值提高0.6pct，住宅、办公楼和商业营业用房累计新开工面积分别为33273、1122和2950万方，同比分别为-18.3%、-22.3%和-20.5%。
　　竣工：1-9月份，全国累计竣工面积为31129万方，同比减少15.3%，较前值提高1.7pct。住宅、办公楼和商业营业用房累计竣工面积分别为22228、1100和2232万方，同比分别为-17.1%、+16.5%和-14.6%。
　　施工：1-9月份，全国累计施工面积为648580万方，同比减少9.4%，较前值降低0.1pct。
　　销售：1-9月新房销售金额累计同比-7.9%，面积同比-5.5%。1-9月份，全国商品房销售金额为63040亿元，同比减少7.9%，较前值降低0.6pct；商品房销售面积为65835万方，同比减少5.5%，较前值降低0.8pct。其中，1-9月份住宅累计销售金额同比-7.6%，较前值变动-0.6pct；住宅累计销售面积同比-5.6%，较前值变动-0.9pct。
　　资金：1-9月份，房企到位资金累计值为72299亿元，同比减少8.4%，较前值降低0.4pct。房企各项资金来源中，国内贷款、利用外资、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款累计同比分别为-1.4%、-37.3%、-9.3%、-10.3%和-10.6%。
　　投资建议：维持行业“增持”评级。我们认为重点关注房地产相关股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼进入深水区，如我们2022、2023年在报告中反复阐述，认为本轮最终政策力度超过2008、2014年，而现在尚在途中。2、地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标。3、行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来的格局中更加受益。4、我们观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，这个城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好也得到了印证。5、供给侧政策，收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，依然是观察落地最重要的方向，且可以预见，一二线仍然更受益。基于以上，我们认为2025年下半年仍然是以政策为核心主导力量，板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要，配置方向可选：（1）基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份；（2）地方国企/城投/化债：城投控股、城建发展；（3）中介：贝壳；（4）物业属于跟涨：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等。
　　风险提示：政策落地不及预期、需求复苏不及预期、房企出险风险蔓延