核心观点
　　2025Q3公司净利润约9.6亿元，实现扭亏为盈。公司公告，预计2025Q3光伏分部利润约9.6亿（含出售联营公司利润6.4亿元），实现大幅扭亏为盈。得益于光伏反内卷政策持续推进，硅料价格触底反弹，叠加公司持续提效降本，在连续亏损5个季度后，公司首次迎来单季度利润转正。
　　持续优化成本，盈利能力显著提升。公司为全球领先的颗粒硅生产企业，长期致力于提效降本，2025Q3公司颗粒硅平均生产现金成本（含研发）为24.2元/kg，环比下降1.2元/kg；另外，7月以来在光伏反内卷进程下，硅料价格持续上涨，2025Q3公司平均售价为37.3元/kg（不含税），环比上涨8.1元/kg，2025Q3公司平均生产现金利润为13.1元/kg，环比扩大9.3元/kg，盈利能力显著提升。
　　光伏行业“反内卷”政策推进，落后产能有望加速出清。经历2024年的深度调整后，硅料价格已跌破大部分企业的现金成本线，导致大量高成本产能和落后产能被迫停产或出清，作为行业领先企业，公司硅料市占率已从2024年的14.58%大幅增长至2025上半年的24.32%。进入2025年下半年，7月国家发改委、市场监管总局研究起草《价格法修正草案（征求意见稿）》，对规范光伏行业价格秩序具有指引作用，硅料价格在底部震荡并出现温和回升。随着光伏反内卷进程推进，硅料行业或将通过能效标准、技术规范等市场化手段重塑市场格局，无效产能有望加速出清，公司市占率或有望进一步提升。
　　引入战略投资，优化资本结构。9月16日，公司宣布与无极资本（InfiniCapital）达成战略融资协议，通过定向增发募资约54.46亿港元（约合49.8亿元人民币）。此次募资的主要用途将聚焦于行业产能结构性调整的资金储备、推进硅烷气产能以及优化资本结构，显示出公司在行业底部进行逆周期布局、整合行业资源的决心，剩余资金则用于补充营运资金和偿还贷款，进一步增强了公司的财务稳健性。
　　风险提示：光伏下游需求不及预期风险；硅料价格大幅波动风险；行业竞争加剧风险；新技术研发及产业化不及预期风险。
　　投资建议：维持优于大市评级。作为全球光伏硅料龙头，公司颗粒硅技术具备长期成本及低碳优势，考虑到光伏“反内卷”政策持续推动供需格局改善，公司盈利能力有望迎来拐点。我们认为公司将在2025年完成业绩筑底，预计2025-2027年实现归母净利润-9.0/21.4/40.2亿元，EPS分别为-0.03/0.07/0.13元，2026-2027年动态PE为16.9/9.0倍。