事项：
　　2025年9月CPI同比为-0.3%，PPI同比为-2.3%。
　　平安观点：
　　9月CPI同比较上月回升0.1个百分点，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1%，涨幅连续5个月扩大。1）总体来看，9月CPI同比的翘尾因素约为-0.8%，今年新涨价因素约为0.5%，上年基数因素是CPI同比为负的主要原因。2）大类分项来看，9月食品分项同比下降4.4%，比上月降幅扩大0.1个百分点；能源价格同比下降2.7%，分别影响CPI同比下降约0.83个和0.20个百分点，是CPI同比下降的主要拖累因素。3）食品价格环比涨幅低于季节性水平，主要是猪肉和水产品价格跌幅较大，猪肉价格走低仍然是压制CPI的主要因素。而9月鲜菜和羊肉价格涨幅高于季节性，尤其羊肉价格为连续下降44个月后首次转涨，起到一定对冲效果。4）核心CPI涨幅扩大0.1个百分点，家用器具、通信工具、医疗服务价格涨幅进一步扩大，酒价格同比降幅也出现较明显收窄。不过，交通工具价格同比持平于-1.9%，显示汽车“反内卷”仍有推进空间。教育服务价格同比下降0.4个百分点至0.8%，9月教育服务价格环比往往为全年峰值，今年其涨幅低于往年，反映教育成本压力趋于下降。
　　9月PPI同比降幅较上月继续收窄0.6个百分点，PPI环比连续两个月由跌转为持平。PPI环比的支撑因素主要在于：1）国际有色金属价格反弹，有色金属加工业和有色金属开采业合计拉动PPI环比0.08个百分点；2）部分行业产能治理成效显现，煤炭开采业拉动PPI环比0.06个百分点，煤炭冬储需求释放，8月以来其环比涨幅从明显低于往年同期回到季节性水平附近。黑色金属加工和开采业合计拉动PPI环比0.02个百分点，相比上月拉动减弱0.1个百分点，随着钢材价格上涨，钢企利润回升、产量增加，反过来压制了价格上涨速度。非金属制品业对PPI环比的拖累减少0.02个百分点，也起到积极作用。PPI环比的拖累因素主要在于：1）国际油价下行，国内石油相关行业：燃料加工业、石油和天然气开采业、化工业、橡胶塑料制品业环比均为下跌，合计拖累PPI环比0.09个百分点。2）汽车制造业对PPI环比的拖累扩大至0.04个百分点，计算机通讯电子拖累0.02个百分点，优化市场竞争秩序仍有空间。
　　当前CPI主要受到猪周期下行压制，而四季度随着翘尾因素的拖累减弱，预计CPI将逐步回到正增长区间。此外，近期国际油价下行压力加大，可能对国内物价造成输入性影响。考虑到基数的变化和近期工业品价格较快回落，四季度PPI同比降幅收窄或将放缓，需要加快推进全国统一大市场建设、“加力提效实施逆周期调节”，以推动物价合理回升和稳定市场预期。
　　风险提示：稳增长政策效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，地缘政治冲突升级等