核心观点
　　公司2025H1收入同比下滑9.1%，归母净利润同比下滑21.8%，剔除收到赔偿款的影响后，公司净利润同比下滑57.1%，业绩下滑的主要原因是医保次均费用下降导致成员医疗机构经营利润下降，同时IOT业务规模缩减也对利润贡献产生影响。展望2025下半年，医保支付改革、地区竞争加剧等外部影响依然存在，公司有望凭借旗下医院的区域龙头地位、持续的学科建设投入，保持相对稳健发展，预计25H2收入增速延续25H1的趋势。
　　事件
　　公司发布2025年中期报告
　　2025年上半年公司实现收入45.25亿元，同比-9.1%；实现净利润3.74亿元，同比-26.9%；实现归母净利润3.40亿元，同比21.8%；EPS 0.27元。2025年上半年，公司董事会决议派发中期股息每股人民币5分，与去年同期持平。
　　简评
　　25H1业绩短期承压，自有医院业务受医保次均费用下降影响
　　2025年上半年公司业绩低于预期，实现收入45.25亿元，同比-9.1%；实现净利润3.74亿元，同比-26.9%；实现归母净利润3.40亿元，同比-21.8%。若剔除公司因燕化IOT协议争议一次性收到赔偿款项约2.1亿元及相应企业所得税的影响，公司净利润较2024年同期将下降57.1%（约为1.86亿元）。业绩下滑的主要原因是医保次均费用下降导致成员医疗机构经营利润下降，同时IOT业务规模缩减也对利润贡献产生影响。
　　截止2025年中报，公司共拥有103家医疗机构，其中三级医院、二级医院、一级医院分别为13、22、41家。
　　2025年上半年公司自有医院实现收入42.59亿元，同比7.4%。从诊疗量看，门急诊人次同比增长1.0%，但住院人次同比下降3.9%。医保次均费用下降导致门急诊和住院次均收入均下降5.8%，这是导致医院业务收入下滑的核心因素。
　　公司努力通过提质增效降低次均收入下降对医院业务利润的影响，上半年医院业务分部毛利为6.7亿元，同比下降27.4%，毛利率为15.7%（同比降低4.4pct），医院业务毛利率下降主要是由于收入下降，而营业成本几乎没有下降，预计主要是医院的运营成本中固定成本占比较高所致；医院业务分部利润为2.55亿元，同比下降51.1%，利润下降幅度高于收入的幅度，主要是因为毛利额下降较多。
　　其他业务收入为2.66亿元，同比-29.3%，主要因IOT业务规模缩减所致。分部利润为2.92亿元，同比增加96.9%。剔除一次性收到燕化IOT协议管理费和供应链赔偿款项约2.1亿元后，分部利润为0.86亿元，同比下降42.1%。
　　2025年上半年，公司积极应对外部环境变化，在业务发展上取得积极进展。在综合医疗方面，公司持续融入区域医疗规划，加强医保精细化管理，并通过升级“润心”一站式服务中心、落地AI赋能医疗场景等方式提升患者就医体验。在特色专科方面，公司在脑专科、健康管理、康复、精神卫生领域取得初步进展，持续强化技术赋能与服务网络拓展。在衍生业务方面，公司持续探索医产学研新模式，新签约GCP项目的数量和质量实现双提升。
　　盈利能力有所下滑，财务结构保持稳健
　　2025年上半年，公司整体毛利率为15.7%，较去年同期的20.8%有明显下降。其中，核心医院业务的毛利率为15.7%，同比下降4.4个百分点（去年同期为20.1%），盈利能力受到较大影响。
　　费用方面，公司费用管控措施彰显成效，行政及其他营运费用合计4.70亿元，同比基本持平（同比-0.3% ）。财务费用为2732万元，同比下降31.4%，主要得益于公司积极调整债务结构，有息负债规模和加权平均融资成本均有所下降。
　　截至2025年6月30日，公司杠杆比率（有息借款/总资产）为9.9%，较2024年底的10.8%进一步下降。虽然公司存在12.1亿元的流动负债净额，但拥有未使用银行授信额度约80.2亿元，财务状况总体稳健。
　　2025年下半年公司保持稳健发展，母公司旗下航天系医院未来有望注入上市公司
　　展望2025年下半年，医保支付改革、地区竞争加剧等外部影响依然存在，公司有望凭借旗下医院的区域龙头地位、持续的学科建设投入，保持相对稳健发展，预计25H2收入增速延续25H1的趋势。中长期来看，公司将会密切关注国家和地方落地国企办医高质量发展方案的工作进展，以期在中国医疗行业未来的整合浪潮中抓住机遇。
　　母公司华润健康旗下拥有非上市医疗机构航天系医院，包括北京航天总医院（三级综合医院，开放床位968张）、西安航天医院（二甲综合、开放床位696张）、陕西航天医院（二甲综合、开放床位401张）等，2024年航天系医院收入规模超过30亿。集团未来将会把握资本市场时机择机向上市公司注入优质资产，参考2023年收母公司旗下的辽健、江能集团，公司有望实现规模的稳健增长。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计公司2025-2027年收入分别为90.00亿元、91.99亿元、94.04亿元，分别同比变化-8.67%、+2.21%、+2.23%；归母净利润5.29亿元、5.29亿元、5.56亿元，分别同比增长-6.49%、0.03%、4.99%，按照2025年10月13日收盘价3.46港元计算，公司2025-2027年对应PE分别为8.5、8.5、8.1倍，维持“买入”评级<