核心观点
　　公司25H1海外市场隐形矫治器收入约为7170万美元，同比+123.4%；达成案例数11.72万例，同比+103.5%，首次超过国内市场案例数。海外分部经营亏损由去年同期的1670万美元大幅收窄至540万美元，主要是因为业务规模扩大，以及延缓了海外的医学设计中心、生产基地的运营，暂缓若干区域相关人员招募。25H1海外市场案例数的高速增长反映了公司全球化战略的初步成功，未来将会继续加大海外业务相关投资，预计25H2国际业务案例数将继续保持高速增长，国内业务继续保持稳定的市场地位和利润贡献。
　　事件
　　公司发布2025年度中期报告
　　2025年上半年公司实现收入1.61亿美元，同比增加33.1%；经调整净利润1949万美元，同比+84.8%；净利润1417万美元，同比+583.6%；归母净利润1464万美元，同比+362.7%。EPS为0.09美元。公司宣布派发中期特别股息每股0.46港元。
　　简评
　　2025H1业绩超预期，海外案例数高速增长
　　2025年上半年公司实现收入1.61亿美元，同比增加33.1%；经调整净利润1949万美元，同比+84.8%；净利润1417万美元，同比+583.6%。调整项目主要包括股份支付436万美元，非上市股权投资相关损益中确认的未变现公允价值亏损455万美元，与收购相关的摊销48万美元，以及外汇收益409万美元。
　　2025年上半年公司共达成隐形矫治案例数22.58万例，同比增加47.7%。上半年公司整体毛利率62.4%，同比持平；净利率8.8%，同比提升7.1pct。
　　分地区来看，中国内地市场实现收入8970万美元，同比微增长0.7%；得益于策略性价格调整，达成案例数同比增长14.0%至10.86万例，在费用控制、经营杠杆提升带动的作用下，国内分部经营利润同比增长52.1%至1720万美元，分部利润率由去年同期的12.7%提升至19.2%。
　　海外市场收入约为7170万美元，同比+123.4%；达成案例数11.72万例，同比+103.5%，首次超过公司在国内市场的案例数。海外分部经营亏损由去年同期的1670万美元大幅收窄至540万美元，主要是因为延缓了内地以外地区的医学设计中心及生产基地的运营，暂缓若干区域相关人员招募，也受益于业务规模扩大。
　　分产品看，隐形矫治解决方案（主要指中国内地的隐形矫治收入）实现收入8623.4万美元，同比增长2.1%，达成案例10.86万例，同比增长14.0%，因应对国内市场竞争进行策略性价格调整，案例数增加但部分被均价下降抵消。销售隐形矫治器收入（主要指中国内地以外的隐形矫治收入）收入7099.1万美元，同比增长122.3%，达成案例11.72万例，同比增长103.5%（含Angel Aligner、Aditek品牌及为战略客户定制矫治器）。销售其他产品收入310.7万美元，同比下降13.6%。实现其他服务收入102.2万美元，同比下降19.5%。
　　各项经营指标向好，账上资金充裕
　　2025年上半年公司销售及营销开支为5376万美元，同比+11.3%，销售费用率从去年同期的39.8%下降至33.3%；行政开支为2229万美元，同比+0.3%，行政费用率从18.3%下降至13.8%；研发开支为1281万美元，同比+21.6%，规模效应及经营效率提升明显。
　　公司账上资金充裕，截至2025年6月30日，公司现金及现金等价物与定期存款合计3.44亿美元。报告期内，存款利息收入及理财产品收益共880万美元，对利润形成重要贡献。其他财务指标运行正常。
　　中国隐形正畸龙头走向国际，验证全球化战略初步成功
　　公司现已搭建起完整且差异化的产品矩阵，不断对产品进行打磨升级，升级创新数字化正畸整体解决方案，持续加深护城河。短期来看，公司在国内市场格局领先，前瞻性布局早期矫治与下沉市场，尽管近年来国内隐形正畸市场增速较低，但公司国内案例数市场份额超过41%，稳居第一。
　　国际市场空间更大，公司加速海外市场布局、开启第二增长曲线。欧美澳市场隐形正畸行业起步较早、人群消费力更强，隐形正畸渗透率高于国内，市场空间较大。公司是全球第二大隐形正畸案例数厂商，目前隐适美在欧美澳市场份额较高，整体竞争格局良好，时代天使产品有望成为部分诊所的第二选择品牌。
　　2022年公司启动全球化策略，开始团队的组建和产品的本地化开发，并收购了巴西领先的正畸产品制造商Aditek51%的股权；2023年公司国际市场案例数3.3万例，占比达到13.5%；2024年国际案例数达到14万例，在公司当年新增案例数的占比提升至39%；2025上半年海外市场达成案例数11.72万例，同比+103.5%，首次超过国内市场案例数，反映了公司全球化战略的初步成功。未来几年公司海外案例数有望继续保持高速增长趋势，并逐步扭亏、贡献利润增量。
　　2025年3月，公司宣布将在美国威斯康星州奥克里克市的大密尔沃基地区建设一家制造工厂，占地约4830平方米，短期来看有可能提升海外业务经营成本，长期来看有助于提升公司成长为全球正畸龙头企业的确定性。
　　2025上半年，公司综合考虑各方面风险和因素，暂缓若干区域相关人员招募，我们预计随着公司海外业务的不断扩张，海外制造中心计划仍将在未来一两年内稳步推进