10月6日，OpenAI与AMD宣布达成长期战略合作，我们认为此举无疑为AI发展及AMD在AI芯片的地位注入强心剂。AMD股价盘前上涨约35%，并带动美光、台积电、Vertiv及Astera Labs等相关公司走强。两家公司的合作协议包括：1）OpenAI将基于AMD多代GPU部署约6GW算力，首批1GW的MI400系列GPU预计2H26上线；2）AMD将向OpenAI授予最多1.6亿股普通股认股权证（约占股本10%），到期日为2030年10月。权证归属将与算力部署及股价表现挂钩，最高档对应AMD股价600美元。我们认为，该交易结构，兼顾算力绑定与股权激励，能有效绑定双方的长期互惠利益，有望达到双赢。此外，AMDCEO苏姿丰在电话会预计，该合作将带来“数百亿美元”收入，并将对Non-GAAPEPS有立刻及显著的提振。
　　如何衡量6GW算力规模？
　　鉴于MI400系列的详细性能参数尚未公开，我们以MI350X作为参考基准，对6GW算力部署规模进行测算。单颗MI350XFP16/BF16的峰值算力约为4.6 PFLOPS，功耗约1,000w。若按1GW电力折算，并考虑约40% -50%的散热及基础设施能耗损耗，实际可支撑约55万颗MI350X运行，对应FP16总算力约2500 ExaFLOPS（约2.5 ZettaFLOPS）。据此推算，若OpenAI如期完成全部6GW算力部署，整体规模相当于约330万颗MI350X并行运行，理论峰值算力可超出15 ZettaFLOPS。我们认为，此次6GW算力承诺不仅标志着未来计算能力的重大跃升，也凸显出下一代AI模型训练与推理对算力基础设施规模与性能的更高需求依然不变。
　　OpenAI算力版图加速扩张，AMD获战略级认可
　　我们认为，此次合作既彰显AMD的技术实力，也体现出OpenAI在算力体系上持续推进多厂商、多云的同步布局。对AMD而言，此次与OpenAI的合作不仅拓展核心客户，也巩固其与英伟达的竞争优势。对OpenAI而言，此次合作有望进一步完善其算力体系布局，通过多云资源与定制芯片的协同组合，为未来模型的训练与推理提供重要支撑。我们看到近期OpenAI在算力与基础设施领域的动作频繁：1）与英伟达达成约1000亿美元的战略协议，计划部署约10GW算力（包括下一代Vera Rubin平台），但该结构因可能形成“循环收入”而引发市场关注；2）将CoreWeave纳入关键算力合作体系，并签署总额约224亿美元的算力供给协议。CoreWeave既是英伟达GPU的重要采购方，亦获得其股权投资，合作关系更趋复杂；3）在推理任务中采用其在大模型的竞争对手谷歌的TPU芯片，此举被视为降低对主要云服务商微软Azure依赖的重要举措；4）与Oracle签署总额约3000亿美元、为期五年的“Project Stargate”相关合作协议，用于建设超大规模数据中心；5）与博通联合开发定制化ASIC芯片，以强化对自有技术栈的掌控能力，预计2026年量产；6）与三星、海力士达成合作，计划至2029年将DRAM晶圆月采购量提升至最高90万片。
　　给予26EPS 8.5x，目标价上调至265美元，重申“买入”
　　展望26年，若以台积电CoWoS年产能约100万片计，我们预计AMD可获得其约10%晶圆份额。我们上调其MI系列芯片收入预测至约250亿美元（前值约170亿美元）。考虑到此次跟OpenAI的合作强化市场信心及明年开始订单量增加，我们上调26/27E营收20/27%至508/625亿美元，上调26/27ENon-GAAP净利润21/22%至124/154亿美元。我们认为AMD有望回到MI300时代的高估值（23H2最高9.0x Forward PS），给予AMD 8.5x26EPS，上调目标价至265美元，对应34.8x 26EPE（前值200美元，对应7.6x 26EPS）。我们认为AMD的AI芯片已获充分肯定，PE应往英伟达估值靠拢（过去五年英伟达Forward PE介乎30-50倍）。重申“买入”。
　　风险提示：技术落地缓慢、中美贸易摩擦、需求不及预期等。