3Q25指引超预期：2Q25收入77亿美元，Non-GAAP毛利率43.3%，均超过我们预期和指引中位数。Non-GAAPEPS 0.48美元，略低于我们预期。在不计入MI308收入前提下，管理层指引3Q25收入中位数87亿美元，高于我们预期。管理层提到，MI308出口许可仍在审批过程中，且发往中东主权客户HUMAIN的GPU产品（我们认为主要是MI350系列）或也需经过合规流程。2Q25游戏业务亮眼，收入11亿美元，环比增73%，管理层料该业务3Q25环比持平，4Q25略降。除游戏外，3Q25其他业务或都录得环比增长，以数据中心GPU增长最为强劲。1Q25客户端业务ASP表现强劲之后，2Q25继续环比增长，公司指引3Q25或环比个位数增长。
　　MI350系列开始上量，2H25数据中心或强劲增长：管理层重申数据中心业务或在2H25录得高双位数增长的指引。其中，MI350系列产品从6月开始上量，管理层称MI355性能或超过GB200，但性价比或比GB200高40%。我们预测3Q25数据中心收入达41.1亿美元，其中GPU业务超过20亿美元，贡献主要增长，而数据中心CPU业务或在3Q25环比继续增长。我们预测MI350系列产或在4Q25继续驱动数据中心业务增长至超46亿美元收入。相比MI350系列，我们认为市场或更关注MI400前景。管理层重申以MI400为基础的Helios机架产品2026年上市计划，并强调ZT system在系统集成方面所贡献的关键作用。管理层提到减持ZTSystem部分资产或产生30亿美元现金和合作方Sanmina公司股票，并已在5月与Sanmina达成协议。
　　上调目标价：考虑到3Q25收入高于我们之前预期，且在2H25快速上量，我们上调2025/26年收入预测至328/388亿美元（前值313/377亿美元）。管理层重申其对Instinct GPU产品的定价策略，即中短期以吸引更多客户，推广产品为主，而GPU毛利率或低于公司平均毛利率，此后缓慢上升。我们略微下调2026年毛利率，但保持2026年Non-GAAPEPS5.60美元不变。我们看好MI400帮助AMD吸引更多用户的前景，维持买入评级，上调目标价到196美元，对应35倍2026年市盈率。