2025年8月居民消费延续回落，或缘于“以旧换新”补贴阶段性退坡，提振居民消费还需政策持续支持。2025年1-8月社零累计同比增速4.64%，较1-7月下行0.16pcts，其中2025年1-8月餐饮累计同比增速3.60%，较1-7月下行0.20pcts。第三批690亿元补贴资金虽已全额下达，但在第二、第三批资金衔接期，部分城市国补阶段性退坡，此外，补贴式消费也有透支消费潜力的嫌疑，从居民信贷和通胀表现可见一斑。
　　 2025年8月工业增加值累计同比增速相较7月下滑0.1pct至6.2%。2025年8月我国规模以上工业增加值累计同比增速为6.2%，相比7月下滑了0.1pcts，其中与地产相关的玻璃、水泥、粗钢等传统行业生产加速收缩，与8月地产投资数据较弱有关，此外，“抢出口”效应减弱以及中下游制造业“反内卷”政策也有一定影响。
　　通胀仍偏弱，“反内卷”政策效果仍需观察。8月CPI环比持平上月，同比增速相比上月下行0.4pcts至-0.4%。CPI同比增速较7月下滑0.4pcts至-0.4%，主要受食品分项拖累影响，但8月核心CPI同比涨幅连续第4个月扩大，核心CPI同比升至0.9%，金价、服务价格上涨是主要支撑。8月PPI环比持平、同比跌幅收缩至-2.9%，“反内卷”政策效果仍需观察，当前上游涨价对下游传导不顺畅，根源或在有效需求不足的制约。
　　 8月固定资产投资累计同比增速连续下行，地产、基建和制造业均走弱，地产企稳仍需增量政策。2025年8月固定资产投资累计同比增速为0.5%，较7月下降1.1pcts。固定资产投资内部，地产投资累计同比-12.9%，较上期下降0.9pcts；基建投资累计同比5.4%，较上期下行1.9pcts；制造业投资累计同比5.1%，较上期下行1.1pcts。近期一线城市房价出现加速下行趋势，8月核心一线城市调整住房购买政策以来，以价换量现象凸显，拖累地产相关投资和消费。
　　 8月经济降温，但债市依然承压，当前债市或处于风险加速释放阶段，交易结构和资金分流是主要矛盾，做多空间可能暂不具备，后续关注债市压力调整情况以及更为明确的利多信号。参考基于政策利率的历史估值水平，考虑到下半年仍有降息诉求，10年国债或许在1.85%附近才兼具胜率和赔率的做多空间。目前来看，即使股市进入调整阶段，债市也难到做多时机。后续等待新一轮明确的宽松，在债市压力调整到位的同时，观察基本面和资金面较为明确的利多方向。
　　风险提示：货币政策和财政政策超预期，海外环境变化超预期