投资要点
　　2025年H1公司实现营业收入5.5亿美元（剔除汇率影响后同比-2.2%）；净亏损0.36亿美元，减亏幅度达66%。我们认为，在提质增效、费用管控等策略下，2025年H1公司亏损延续大幅缩窄势头，2025年H2随着管理持续优化、海外持续拓展等，公司亏损有望保持大幅缩窄趋势，2026年有望迎来盈利拐点。
　　成长性：海外&新业务加速放量
　　（1）海外加速放量。2025年H1公司国内收入2.8亿美金，同比下滑9%；海外收入2.7亿美金，同比增长7%，其中亚洲（中国除外）区域收入0.5亿美金（同比+26%）、欧洲区域收入1.6亿美金（同比+9%）、南美区域收入0.2亿美金（+12%）。2025年H1公司海外收入占比49%，同比提升4pct。我们认为，公司海外新品获批与渠道拓展持续加速，有望带来较强收入拉动。
　　（2）新业务板块加速放量。2025年H1公司三大核心板块冠脉介入、骨科、心律管理在手术量、价格等多方面影响下收入分别同比增长-4%、-2%、1%，另外，主动脉及外周介入、神经介入板块在降价/集采影响下收入也均有所承压，分别同比增长-10%、-7%。但新兴领域如手术机器人、外科等体现较强的收入增长拉动，其中手术机器人板块收入同比增长75%、外科板块收入同比增长41%。我们认为，新兴领域，尤其是手术机器人板块，随着海外拓展加速、国内装机量提升等，有望形成较快的新增收入拉动。
　　盈利能力：亏损有望持续缩窄
　　分板块看，公司冠脉介入净利率快速恢复，骨科、心率管理及手术机器人、结构心等板块快速减亏。2025年H1公司冠脉介入板块净利率21%（同比+9pct），冠脉业务一直是公司的核心盈利板块之一，集采后盈利能力大幅下降，随着公司新品上市、海外拓展、费用管控集采续标提价等，公司冠脉介入板块盈利能力快速恢复，有望回归核心利润拉动板块，带来公司盈利能力的持续恢复；同时，公司骨科、心率管理也均实现大幅减亏；新业务板块中，手术机器人、结构性心脏病也实现大幅减亏，外科板块同比扭亏为盈，我们认为，随着公司新品的逐步放量以及管理的持续优化，公司各板块盈利能力有望稳步提升，带来整体利润拉动。
　　整体看，亏损有望持续收窄。（1）毛利率或略降，但仍有望维持较高水平。2025年集采等影响下，2025年H1公司毛利率56%，同比下降3pct，我们认为，2025全年在部分板块集采影响下，整体毛利率或略有下降，但核心业务降本增效等战略下，毛利率仍有望维持较高水平。（2）规模效应下期间费用率或持续下降，亏损有望持续收窄。2025年H1，净亏损0.36亿美元，减亏幅度达66%，我们认为，2025年全年费用持续管控及规模效应下期间费用率有望持续下降，亏损有望持续缩窄，2026年有望进入迎来盈利拐点。
　　盈利预测与估值
　　基于上述假设，我们预计，公司2025-2027年营业总收入分别为11.22/13.31/15.75亿美元，分别同比增长8.8%、18.7%、18.3%；归母净利润-0.53/1.01/1.80亿美元，对应EPS为-0.03/0.05/0.09美元，对应2025年约3倍PS，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　政策变动的风险；国际环境变化的风险；新产品商业化不及预期的风险