投资要点
　　微创医疗披露2024年年报，2024年公司实现营业收入10.31亿美元（剔除汇率影响后同比+9.6%）；归母净亏损大幅收窄至-2.14亿美元，减亏幅度达55%，EBITDA首次转正至0.6亿美元。我们认为，2024年在提质增效、费用管控等策略下，公司亏损缩窄趋势已经有所体现，2025年随着费用管控持续、手术需求恢复等，公司有望持续亏损缩窄。
　　成长性：海外放量加速，2025年收入有望稳增
　　（1）三大核心板块新区域拓展加速、放量逻辑兑现，其中心血管介入海外收入同比增长47%。2024年公司三大核心板块——心血管介入、骨科、心律管理业务收入同比增长分别为9.9%、6.2%、7.2%（心率管理海外供应链扰动缓解，回归高个位数增长）。分板块看，心血管介入海外拓展加速、产品整合带来成长新动能。2024年冠脉介入板块海外收入同比增长47%（剔除汇率影响），支架产品已覆盖92个国家和地区，球囊产品覆盖87个国家和地区，海外拓展持续加速。叠加国内冠脉支架业务集采续标提价持续影响下，整体冠脉板块收入回归高个位数增长。值得关注的是，公司心血管介入产品完成了心血管影像等产品的整合，协同效应有望逐步显现，带来2025年较高的收入增长。骨科业务国产替代加速、海外机器人协同放量，有望加速放量。2024年公司骨科收入同比+6.2%，国内集采续标深入执行，国产替代有望进一步加速；海外通过协同鸿鹄关节手术机器人与内轴膝关节系统协同放量，公司海外膝关节系统同比增长7.4%（剔除汇率影响）。我们认为，随着国产替代加速与海外协同推广，公司2025年关节有望加速放量。心律管理供应链扰动缓解，2025年有望回归稳增长区间。2024年，公司心律管理收入同比+7.2%，供应链扰动缓解下收入恢复正增长，其中国内进口替代加速下收入同比增长51.3%。我们认为，2025年在国产替代、海外拓展持续下，心律管理板块有望回归稳增长区间。
　　（2）新业务板块：部分板块业务集采扰动较大，但2025年仍有望带来稳定业绩贡献。2024年，公司主动脉及外周介入、神经介入、手术机器人、心脏瓣膜分别同比增长1.6%、14.4%、146%、7.5%，我们认为，2025年神经介入与主动脉与外周介入板块或在集采影响下面临短期收入利润增长压力，但各子公司在新品拉动、海外拓展、降本增效等策略下，或仍能有相对稳定的收入利润贡献。2024年，手术机器人板块快速放量，我们认为，随着海外拓展、国内装机量提升等，2025年手术机器人板块收入有望高增。
　　盈利能力：亏损有望持续缩窄
　　2025年集采等影响下，毛利率或有短期影响，但仍有望保持较高毛利率水平。2024年公司整体毛利率55.7%（同比-0.3pct），虽然新业务板块，如手术机器人等收入占比快速提升对毛利率略有影响，核心业务降本增效下，整体仍实现较高毛利率水平。我们认为，2025年部分板块集采影响下，整体毛利率略有下降，但核心业务降本增效等战略下，毛利率仍有望维持较高水平。（2）规模效应下期间费用率或持续下降，亏损有望持续收窄。2024年，公司归母净亏损大幅收窄至-2.14亿美元，减亏幅度达55%，我们认为，2025年费用持续管控及规模效应下期间费用率有望持续下降，亏损有望持续缩窄，2025-2026年有望逐步进入盈亏平衡周期。
　　盈利预测与估值
　　基于上述假设，我们预计，公司2025-2027年营业总收入分别为11.44/13.60/15.97亿美元，分别同比增长11%、19%、17%；归母净利润-0.47/1.07/1.91亿美元，对应EPS为-0.03/0.06/0.10美元，对应2025年1.4倍PS，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　政策变动的风险；国际环境变化的风险；新产品商业化不及预期的风险