业绩简评
　　2025年9月公司披露FY25Q3（25.5~25.7）业绩，FY25Q3公司营收为159.52亿美元，同比+22%，GAAP毛利率为67.1%，GAAP净利润为41.40亿美元，同比扭亏；调整后毛利率为78.3%，调整后净利润为84.04亿美元，同比+37.3%。
　　公司指引FY25Q4收入为174亿美元，同比+24%，其中半导体收入为107亿美元，同比+30%，AI半导体收入为62亿美元，同比+66%。由于XPU与无线业务收入占比增长，公司预计FY25Q4调整后毛利率将下滑0.7pcts。
　　经营分析
　　公司XPU业务稳步推进，客户持续导入。公司FY25Q3 XPU收入占AI半导体收入比例为65%，目前XPU客户需求继续增长，公司在已有客户的份额继续提升。除之前宣布的今年量产的三个客户外，公司宣布另有一新客户已经锁定了超过100亿美金的AI订单。公司预计FY26 AI收入有望加速。
　　公司AI网络产品有望随公司XPU业务共同增长。目前公司XPU客户倾向于采用公司scale up网络解决方案，但非公司XPU客户scale up网络中公司份额预计将下降。我们认为公司，公司XPU客户数量多，且有望继续拓展更多XPU客户，且scale up外，公司在scale out布局深厚，目前针对跨数据中心的新兴应用scale across公司也具备Jericho等系列产品。公司网络业务有望继续增长。
　　公司FY25Q3软件收入为67.8亿美元，同比+15%，公司预计FY25Q4软件收入为67亿美元。非AI半导体业务当中，宽带业务FY25Q3实现较强环比增长，企业网、存储环比下滑，无线和工业营收环比持平。公司预计FY26年中或FY26下半年非AI半导体业务将迎来较明显复苏。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们认为公司是ASIC设计服务龙头公司，客户持续拓展，下游云厂商推理需求高速增长，公司有望充分受益。公司网络业务有望随AI需求高景气而持续增长。我们预计公司FY25~FY27营收分别为636、817、997亿美元，调整后净利润分别为325、421、524亿美元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　AI推理需求增速不及预期；行业竞争加剧；美国出口限制风险；美国半导体行业关税风险。