公司发布2025年中报。25H1公司实现营业收入285.4亿元（同比+41.3%），实现归母净利润14.9亿元（同比+7.3%）。其中25Q2实现营收190.6亿元（同比+44.2%），实现归母净利润9.2亿元（同比-12.8%）。
　　风电设备收入高速增长，毛利率大幅改善。（1）营收方面：受益于2024年起风电设备招标量增长，公司风电机组及零部件上半年实现营收218.5亿元，同比增长71.2%。总交付容量10.64GW（同比+106.6%），其中6MW及以上交付8.67GW（同比+187%），大型化进展继续加速。（2）毛利率方面：25H1风电设备板块毛利率达到7.97%，相比去年同期大幅增加4.22pct，毛利率显著修复。或与产品交付结构优化以及内部成本管控见效相关。（3）订单方面：截至6月30日，公司在手外部订单51.8GW，其中海外7.4GW。
　　发电容量稳步提升，转让收益小幅增加。风电场开发板块25H1实现营收31.7亿元（同比下降27.9%），子公司天润新能源净利润6.0亿元（24H1为13.1亿元），或主要由于电站产品收入下滑所致。（1）发电部分：截至25H1公司累计权益并网装机865万千瓦，相比2024年底增加61万千瓦。上网电量为83亿千瓦时（同比+14%），发电收入31.7亿元（同比下降8.6%），平均电价有明显下降；（2）转让部分：25H1公司转让100.2MW，获得投资收益1.43亿元，相比24H1有所增加（24H1转让225MW，投资收益1.05亿元）；（3）资产减值：2024年公司计提固定资产减值准备5.77亿元，本期为0。
　　风场管理和后服务规模持续扩大。公司风电服务板块25H1实现营收28.96亿元，公司国内外后服务业务在运项目容量近46GW（同比增长37%），其中后服务收入达到17.5亿元（同比+9.6%）。此外公司水务业务也维持稳定，25H1持有64家水务项目公司，实现水务运营收入5.02亿元（与去年同期基本持平）。
　　盈利预测与评级：考虑到公司风机毛利率恢复超出预期、风场产品及转让略低于预期，并考虑到风电整机利润率修复或将成为产业趋势，因此我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至26.6/38.5/44.7亿元（原预测为25.8/33.3/38.8亿元），同比增速分别为43%/45%/16%，当前股价对应的PE分别为13/9/8倍。鉴于当前风电大型化速度趋于放缓、公司风机制造板块盈利能力或触底回升，我们判断后续风机制造仍有进一步修复可能。维持“买入”评级。
　　风险提示：风机竞争加剧，新能源电价下滑超预期，补贴回收低于预期