事件描述
　　8月21日，公司披露2025年上半年业绩，2025H1，公司实现营收148.17亿元，同比增长3.3%，实现归母净利润17.37亿元，同比下降11.0%。董事会建议派发2025年中期股息33.59分/股，中期派息率50%。
　　事件点评
　　2025H1公司营业收入稳健增长，零售流水表现与营收基本匹配。营收端，2025H1，公司实现营收148.17亿元，同比增长3.3%；公司全渠道零售流水同比增长低单位数。业绩端，2025H1，公司实现归母净利润17.37亿元，同比下降11.0%。2025H1，公司营收增长、但业绩下滑，主因投资性房地产减值损失、汇兑损失、所得税率上升；2025H1，公司EBITDA为35.13亿元，同比增长2.0%。
　　鞋类产品营收稳健增长，核心系列跑鞋销量突破526万双。分产品看，2025H1，鞋、服装、配件和器材收入分别为82.31、51.93、13.93亿元，同比增长4.9%、-3.4%、23.7%，收入占比为55.6%、35.0%、9.4%，鞋类产品展现稳健增长。2025H1，跑步、运动休闲、篮球、综训四大品类零售流水占比分别为34%、29%、17%、16%，零售流水同比变化分别为+15%、-7%、-20%、+15%。今年上半年，超轻、赤兔、飞电三大系列跑鞋销量突破526万双。童装业务方面，2025H1，童装零售流水同比增长中双位数，其中平均件单价略有提升，连带率同比持平；截至2025H1末，童装门店1435家，较期初净关闭33家。
　　直营渠道小幅承压，电商渠道增速领先。分渠道看，直营渠道方面，2025H1，直营收入同比下降3.4%至33.83亿元，直营门店1278家，较期初净关闭19家。批发渠道方面，2025H1，批发收入同比增长4.4%至68.83亿元；剔除专业渠道发货，批发收入同比下降低单位数、零售流水同比增长低单位数。批发门店4821家，较期初净开1家。电商渠道方面，2025H1，电商渠道收入同比增长7.4%至43.00亿元，电商零售流水同比增长高单位数，其中电商客流提升中双位数、生意转化率保持稳定、平均折扣加深1pct。
　　渠道结构变化致毛利率小幅下滑，全渠道库存周转保持健康水平。盈利能力方面，2025H1，公司毛利率为50.0%，同比下滑0.4pct，主因高毛利率的直营渠道收入占比下降及直营门店零售折扣有所加深。2025H1，公司销售费用率为29.0%，同比下滑1.2pct，其中广告及市场推广费用率同比提升0.3pct至9.0%。公司管理费用率为5.2%，同比提升0.5pct，其中研发费用率同比提升0.1pct至2.3%；员工成本开支占收入比重同比下滑0.8pct至7.7%。叠加投资性房地产减值损失、汇兑损失、所得税率上升，综合影响下，2025H1，经营利润率同比下滑0.3pct至16.5%，归母净利率同比下滑1.9pct至11.7%。存货方面，截至2025H1末，公司存货金额24.28亿元，同比增长5.0%，存货周转天数61天，同比减少1天。全渠道库销比4.0个月，同比基本持平。经营活动现金流方面，2025H1，公司经营活动现金流净额为24.11亿元，同比下降11.7%。
　　投资建议
　　2025年上半年，公司营收及经营利润取得稳健增长，跑步品类表现突出。在渠道方面，电商渠道客流显著提升，线下渠道强化经营效率提升，店铺数量扩张有限。截至2025H1末，公司全渠道库存保持健康可控水平。预计公司2025-2027年EPS为1.02/1.14/1.21元，8月22日收盘价对应公司2025-2027年PE为17.5/15.8/14.9倍，维持“买入-A”建议。
　　风险提示
　　国内消费市场恢复不及预期；电商渠道增长不及预期；行业竞争加剧；下沉市场拓展不及预期。