事件：1）安能物流发布2025年上半年业绩公告，实现收入约56.25亿元，同比+6.4%，经调整净利润约4.76亿元，同比+10.7%；其中，2025年Q2收入30.38亿元，同比+4.4%，经调整净利润约2.34亿元，同比+5.82%。2）公司发布2025年中期股息公告，公司宣派股息约为0.14元/股，对应股利支付率为40.27%。
　　服务质量提升及加盟商规模增长推动货量提升，需求疲软下单位收入短期承压。Q2实现收入30.38亿元，同比+4.4%，实现货量3.78百万吨，同比+6.5%。公司持续推进服务能力优化，推动高价值货量增长，2025H1小票及迷你小票货量增速分别为23.9%和14.0%。加盟商数量继续保持提升，截至Q2为3.8万家（Q1为3.6万家）。Q2单价为805元/吨，同比-2.0%，其中运输收入和增值收入分别为397/188元/吨，同比-9.5%/+12.0%。运输单价下滑主因公司调整价格策略以应对行业需求回落，增值服务收入增加主因货品结构优化以及小票和迷你小票货量增长。长期来看，公司持续优化区域结构，完善渠道布局与网店建设，提升末端服务效率与品质，公司单吨收入有望稳中有升。
　　货品结构变化推高增值服务成本，需求疲软致使毛利承压。2025年Q2单吨成本为680元，同比-0.2%，其中干线运输/分拨中心/增值服务/派送的单吨成本分别为288/138/52/201元/吨，同比-5%/持平/+45%/-1%；其中，干线运输成本下滑主因油价下跌以及线路优化带来的效率提升；增值服务的成本上升主因货品结构变化。2025年Q2单位毛利125元/吨，同比-11%，主因公司调整价格策略以应对行业需求变化。我们预计公司未来单位毛利有望随精细化管理及运输成本降低而改善。
　　盈利预测与评级：全网快运持续增长，加盟网络进入加速整合期。公司为加盟制全网零担快运龙头，战略转型下公司盈利改善明显，规模效应释放下单位毛利仍有改善空间，长期来看加盟商生态优化推动业务量增长，服务提价及效率改善有望推动单位毛利上行，看好公司长期发展空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.6/10.6/12.6亿元，对应PE分别为9.1x/8.2x/7.0x，维持买入评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致运量增速不及预期；2）燃料价格上升导致成本管控不及预期；3）市场竞争加剧导致份额流失