投资要点：
　　公司公布2025年上半年业绩。1H25实现营收156.57亿元人民币，较去年同期下降18.6%，权益持有人应占净利润35.19亿元人民币，较去年同期下降14.4%，低于我们的预期。同时公司拟派发中期股息0.1元/股，合计8.36亿元，派息比例24.77%。
　　光伏装机增长带来发电量增长，风况影响风电利用小时数。2025年上半年公司控股装机43.20GW，新增2,053.54MW，其中，风电新增986.95MW至31.40GW、光伏新增1,096.59MW至11.80GW。装机增长带来发电量增长，光伏发电量由于装机规模提升同比上升71.37%；风电由于上半年公司部分大容量项目所在区域风资源水平同比下降，发电量同比增长6.07%，风电的平均利用小时数为1102小时，较2024年同期降低68小时，但公司风电利用小时仍较行业平均利用小时数高15小时。
　　受上网电价影响，收入增长表现趋于平稳。由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加，风电平均上网电价人民币422元/MWH，较2024年同期减少人民币16元/MWH，风电分部售电收入同比下降2.39亿元人民币。光伏平均上网电价人民币273元/MWH，较2024年同期下降人民币5元/MWH，光伏售电收入较同期增加6.42亿元。
　　国补申领持续推进。截至2025年6月末，公司应收款项融资为492亿，较年初增加59.6亿元。公司一直在关注补贴的相关政策，积极落实和申领已经发放的补贴，公司项目纳入合规清单比例较高。
　　年度装机发展目标未变，特高压投产提升消纳信心。公司上半年新签订开发协议1.24GW，其中风电1.04GW、储能0.2GW，均位于资源较好地区。上半年累计取得开发指标4.75GW，其中风电2.98GW，光伏1.77GW。2025年公司计划新开工新能源项目550万千瓦，投产500万千瓦，坚决落实“十四五”装机翻番任务。尤其是今年哈密-重庆、宁夏-湖南、陇东-山东三条特高压输电工程相继投产，将有力促进了西部大基地新能源项目的高效消纳与跨区域配置。
　　维持“买入”评级。考虑到上半年风况不及预期、火电电量发电空间受到挤压，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测分别为64.41、70.56、79.85亿元人民币（原值为71.32、75.36、80.46亿元人民币）。当前股价对应的PE分别为8.1、7.4、6.6倍。公司深耕风光领域多年，技术优势和资源优势明显，维持“买入”评级。
　　风险提示：利用小时数不及预期的风险，电价下跌幅度高于预期的风险，新能源装机规模不及预期的风险。