事件：公司发布2025年半年度业绩：2025上半年营收138.8亿元，同比+204.5%,归母净利润45.7亿元，同比+396.5%，经调整纯利47.1亿元，同比+362.8%，增长迅猛。
　　境内：增长迅猛，有望持续。2025年H1国内收入82.8亿元，同比+135.2%，保持高速增长。分渠道看，1）线下渠道收入50.8亿元，同比+117.1%。2025H1零售店新开12家至443家，平均店效再次达到历史新高。公司将重点从开店转向门店的质量优化，门店的盈利能力继续提升。2）线上渠道收入29.4亿元，同比+212.2%。抽盒机/天猫/抖音三个渠道增速全部高于线下，因公司产品持续稀缺，线上成为众多消费者主要的“抢购”渠道。Labubu 3.0前方高能系列4月发布后热度火爆，且热度成功扩展至IP矩阵，叠加Q1哪吒IP的火热，推动国内业务继续高速增长。会员数量环比增长28%至5912万，增速环比提升，人均支出也有所增长。6月份开启的预售模式推动25H1合同负债达8.5亿元，同比、环比均3倍以上增长，将提振下半年业绩，叠加新品推出预期，国内业务下半年有望在高基数下增长。乐园、饰品店等新业态不断丰富和打磨中，远期有望带来显著增量。
　　境外：延续爆发增长，空白市场仍广阔。2025H1海外收入55.9亿元，同比+314%。分区域看，1）亚太：收入28.5亿元，同比+258%，其中线下/线上收入为15.3/10.7亿元，同比+204%/+547%。门店同比新开30家至69家门店。2）美洲：收入22.7亿元，同比+1142%，其中线下/线上收入为8.4/13.3亿元，同比+744%/+1977%。门店同比新开31家至41家门店。3）欧洲及其他：收入4.8亿元，同比+729%，其中线下/线上收入为2.8/1.6亿元，同比+570%/+1359%。门店同比新开9家至18家门店。整体来看，海外线上增速显著高于线下，表明仍有需求未满足，各地区均存在拓店空间，在欧美地区体现更加明显。公司因地制宜制定零售策略：亚太地区已实现较高收入规模，拓展的同时强化精细运营，有望推动利润率提升；美洲拓展顺利，从线上近20倍的增长看仍有较大的发展空间，下半年预计保持较高的开店速度；欧洲仍处发展初期，部分国家近期才开出首店，积极布局地标为未来打下基础。欧美等高消费力市场空间充足，中东、南美等地区仍为空白市场，海外市场的天花板远未达到，继续高速增长可期。
　　产品视角看，IP矩阵全面增长，毛绒品类表现亮眼。IP方面，THEMONSTERS上半年收入达48.1亿元，同比+668%，收入占比34.7%。核心角色Labubu已成为世界级IP，影响力仍在提升。THEMONSTERS中角色丰富，有望继续丰富IP形象。其他IP也表现靓眼：新锐IP中CRYBABY收入达12.2亿元，同比+249%，引发情感共鸣，效果斐然，星星人2024年推出后半年收入已至3.9亿元；经典IP依然保持增长，MOLLY/SKULLPANDA/DIMOO/收入分别为13.6/12.2/11.1亿元，同比+74%/+112%/+192%。全球化对IP多样性和本地化提出更大挑战，泡泡玛特优异的IP运营与发掘能力构建起强大的竞争优势。
　　品类方面，毛绒/手办/MEGA/衍生品收入为61.4/51.8/10.1/15.5亿元，同比+1276%/+95%/+72%/79%。毛绒产品增长迅猛成为第一大品类，此外各品类均有较高的增长。多元化品类丰富消费者体验，不断扩大IP商业价值，小型挂件、积木品类仍有巨大潜在发展空间。公司供应链能力已有显著优化，短期将更好的匹配高速增长的需求，长期看将不断推出新材料、新工艺，扩展品类。
　　盈利能力提升明显，海外高增+新品推出有望继续抬高净利率。公司2025年H1毛利率70.3%，同比+6.3pct；销售、管理费用率分别同比-6.7、-4.0pct，盈利指标全面向好。2025年净利率33.0%，达到历史最高水平，同比+12.8pct。盈利能力显著提升主要因销售的火热强化规模效应，高毛利率的海外业务占比提升以及高价产品的推出，预计下半年各项因素持续，净利率进一步提升。
　　增长动能充足，未来业绩可期。Mini Labubu预计近期发布，产品体积较小，可拓展手机挂饰、钥匙链等使用场景，有望成为后续爆品。此外海外方面，欧美市场预计继续快速开店，中东、南美市场逐步开辟；国内方面，产品预售提振业绩，门店数量预计小幅增加。我们看好下半年业绩继续高速增长，远期看新品类、乐园、饰品值得期待。
　　盈利预测与投提振资评级：风格多样的IP矩阵+ IP挖掘及运营能力+业内布局最广的线上线下渠道，泡泡玛特已建立远超同业的竞争优势，助力全球化的进一步深入。公司逐步构建出包含衍生品、乐园、游戏的IP生态框架，围绕IP产出更大的商业价值。海外市场天花板远未达到，品类的拓展与多业态的孵化打开未来成长空间，我们看好公司持续保持较好的成长性。预计公司2025-2027年归母净利润分别为110.7、155.4、203.2亿元人民币，股价对应PE分别为38.3、27.3、20.9倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新市场拓展不及预期；国内外宏观经济不及预期，新品拓展不及预期。