2Q25百度集团总收入327亿元，同比-3.6%，好于VA一致预期（口径下同）的-4.8%，主因AI云收入增长较快。非GAAP净利润48亿元，非GAAP净利率14.7%（预期：13.9%），同比-7.1pp，主因相对较高利润率的广告业务收入持续承压。2Q25百度AI云占百度核心收入比例同比+5.6pp至24.8%，而广告收入占比对应同比-10pp。展望未来，我们预计AI搜索改造对于百度广告业务的重塑或对其短期利润兑现带来一定压力，但建议关注其中长期视角下对于用户体验的潜在边际改善和广告商业模式的新型迭代，自动驾驶业务出海进展亦将是公司中长期的重要估值期权。维持“买入”评级。
　　百度核心：AI云业务延续稳健增长，利润额同比健康扩大
　　2Q25百度核心收入同比-1.6%至263亿元（预期yoy-3.4%），主因AI云收入增长较快。分部来看，广告收入同比-15%至162亿元，主因广告主需求温和与AI搜索改造的影响；非广告收入同增34%至100亿元，其中AI云收入同增27%至65亿元（4Q24/1Q25：+26/42% yoy），且AI云业务非GAAP经营利润额实现同增。管理层表示业务收入增长得益于企业云领域对公司高性价比端到端AI产品及解决方案的需求上升。2Q25百度核心非GAAP经营利润44亿元，对应非GAAP经营利润率16.7%（预期：15.7%），-9.5pp yoy，利润率下降主因相对较高利润率的广告业务占比下降。
　　AI搜索改造进程快速推进，Agent形态占广告收入比例持续提升
　　管理层表示截止6月底已有50%的百度搜索结果包含AI生成内容，较4月的35%进一步提升，而7月时已有64%的移动搜索结果界面包含了以结构化和多模态形式呈现的AI生成内容，或表明百度搜索在AI转型实践上的快速推进姿态，管理层同时表示，百度搜索正积极借助多模态能力帮助搜索结果提供更多高质量内容，从5月开始每日AIGC生成视频量达到数百万级别，百度APP内AIGC视频日分享量也实现较快增长。此外管理层表示2025年6月百度APP的MAU达7.35亿，同比增长5%，2Q25期间用户平均日均时长同比增长4%，边际改善的用户增长势头或一定程度印证了用户体验的改善。Agent或成为百度后续广告业务的重要形式之一，管理层指出2Q25广告Agent带来的收入环比增长50%，占百度核心广告收入的13%，高于2Q24的9%和1Q25的10%。
　　自动驾驶订单增速环比加速，海内外新增多家合作伙伴
　　百度萝卜快跑截至6月覆盖城市达到16个，累计行驶超2亿公里。在扩城带动下，2Q25萝卜快跑订单量达220万，同比增长148%（4Q24/1Q25：+36/75%yoy），订单增速延续环比加速态势，累计订单量已超1400万次。管理层表示近期已与海外的Uber、Lyft及国内的哈啰出行和T3出行建立合作关系，扩大了与出行服务提供商的合作网络，此外Apollo Go全自动驾驶车辆租赁服务已正式在Car Inc.应用程序上线，为用户提供了新型体验百度自动驾驶的途径。中长期看，我们预计百度在自动驾驶领域具备的领先成本优势或有助于其在海外市场实现更高的经济效益及商业化价值，并成为公司估值中的重要组成部分。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司2025/2026/2027年非GAAP净利润预测9.6/12.0/9.8%至189/211/237亿元，主因高利润率的广告业务收入预期下修。基于SOTP估值美股目标价89.6美元（前值：91.5美元），港股88.0港元（前值：89.9港元），SOTP估值结果包含5x核心广告2025年预测PE（不变）、4x AI云2025年预测PS（不变）和投资（折让30%，不变）。
　　风险提示：AI大模型应用进程不及预期；广告业务修复弱于预期