事件:公司发布2025年中报。2Q25公司实现营收47亿元/同比+10%;核心0TA平台实现营收40亿元/同比+13.7%;归母净利润6.4亿元/同比+48%;经调净利润7.8亿元/同比+18%。
　　酒店板块量价齐升，出境游业务持续发力。分板块来看，1）住宿预订服务实现营收13.7亿元/同比+15.2%，增速超整体行业，主要得益于平台用户消费朝高星酒店迁移驱动ADR提升，我们预计受益于公司对高星酒店补贴和客群的持续升级，该趋势有望延续至Q3;2)交通票务服务实现营收18.8亿元/同比+7.9%，受国际机票和增值产品同步驱动提升;3)其他业务实现营收7.6亿元/同比+27.5%，酒管、PMS等业务增速较快，公司酒管业务仍处于规模扩张阶段，除截至2Q25正在运营的2700家酒店外仍有1500家在筹备中，未来增量空间明确;4)度假业务实现营收6.6亿元/同比-8%，主要由于东南亚地区安全问题导致需求下降。
　　付费用户规模稳定增长，自有APP营销投放升级吸引高质量用户。截至2Q25,公司平均月付费用户达4640万人次/同比+9.2%;年付费用户达2.5亿人次/同比+10.2%;年累计服务用户达19.9亿人次/同比+7.2%。公司报告期内加大自有APP的社媒投放力度，2Q25自有APP日活用户数增长强劲并于五一期间达到历史新高。考虑到自有APP用户消费频次和客单价均优于小程序用户，APP用户的持续增长预计将驱动公司业绩有效提升。
　　精细化运营下盈利能力保持增强趋势，后续仍具提升潜能。2Q25公司毛利率为65%/同比+0.4pct。费用端来看，2Q25服务开发开支/销售及营销开支/行政开支在营收中占比同比-0.8pct/-2.4pct/-0.5pct，核心OTA平台Margin为26.7%/同比+2.4pct，经调净利率为16.6%/同比+1.lpct。受益于APP优质客户规模增长和精细化营销补贴投放策略成效显著,公司盈利能力延续提升趋势，但对比携程1Q2530.2%的经调净利率，公司盈利能力仍具提升空间，APP端潜力有待释放。
　　投资建议:公司出境游业务持续拓展，精细化营销运营成效显著，同时自有APP用户规模持续扩大，25年核心OTA盈利能力预计保持上行。我们预计2025-2027调整后净利润为33亿/40亿/46亿元，当前股价对应调整后PE14X/11X/10X，维持“推荐”评级。
　　风险提示:宏观经济下行风险;新业务拓展不及预期风险;竞争加剧风险。