泡泡玛特公布1H25业绩，营收同增204.4%至138.8亿元，期内溢利同增385.6%至46.8亿元，高于公司此前预告（同增350%+），经调整净利润同增362.8%至47.1亿元。公司作为IP孵化运营、品类创新的双龙头优势明显，搪胶毛绒品类及多IP破圈驱动公司国内、海外市场持续高速成长。我们继续坚定看好公司作为潮玩IP一站式平台的拓品类、拓IP成长动能，乐园、饰品、甜品等创新业务正多点开花，影视动画等内容布局有望助力公司IP全球影响力再上新台阶，维持“买入”评级，继续重点推荐。
　　国内外店效均强劲增长，粉丝粘性提升，毛绒热度外溢提振全品类
　　H1中国、海外营收分别同增135%/440%至83/56亿元。1）分地区看，中国线下、线上分别同增117%/212%，内地平均店效同增93%，会员数较24年底增28%至5912万人，复购率同增6.9pct至50.8%，粉丝粘性提升。海外市场中亚太、美洲、欧洲分别同增258%/1142%/729%至29/23/5亿元，我们测算平均店效分别同增约81%/135%/215%至25/24/17百万元，美洲几近追平亚太，欧洲快速抬升。2）分品类看，H1毛绒、手办、MEGA、衍生品分别同增1276%/95%/72%/79%至61/52/10/16亿元，手办品类增速环比回升（vs 2H24 +55%），反映公司毛绒爆品需求溢出效应惠及整体品类矩阵。
　　海外溢价及品类升级提振毛利率，国内外opm均创新高
　　受海外收入占比提升及品类结构升级带动，H1毛利率同增6.3pct至70.3%。在费用端，得益于国内、海外店效提升推动经营杠杆优化，以及规模效应释放，销售、管理费用率分别同降6.7/4.0pct至23.0%/5.6%。分区域看，H1国内、海外OPM分别同增13.0/10.3pct至48.9%/44.1%，H1经调整净利率达33.9%领先行业，我们预计H2海外旺季有望带动盈利能力进一步上行。
　　多品类、全球联动IP平台建立，IP商业价值拓展势能充足
　　我们预计公司26年及中长期有望保持高成长势能：1）Labubu、Molly等IP收入较宝可梦、Hello Kitty的全球商品销售gmv仍有较大提升空间；2）得益于公司的全球粉丝生态，跨IP、跨区域热度传导常态化，使新IP成长势能更强，H1收入破亿IP超13个，其中Crybaby、小野分别同增249%/197%；3）区域拓展方兴未艾，H1海外仅128家门店（vs乐高24年超580家），7月德国首店及8月泰国最大旗舰店落地均人潮火爆；4）公司创新业态加快落地，乐园4月设备升级及6月星星人见面会等活动带动客流高增，上半年popop两家饰品店落地，动画布局值得重点期待。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2025-27年经调整净利润预测102/152/197亿元。参考彭博可比公司25年PE一致预期37x，考虑公司高成长性及全球IP影响力溢价，维持25年42x经调整PE及目标价348港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观消费需求弱，境外拓展不及预期，新业务发展不及预期，测算数据误差。