腾讯控股（00700）点评：25Q2：游戏强劲，AI拉动广告再超预期
　　腾讯25Q2实现营业收入1845亿元，同比增长15%，超彭博一致预期3%；调整后归母净利润631亿元，同比增长10%，超彭博一致预期2%。经营层面看，收入段各项业务均超预期，其中游戏业务突出；各板块毛利率和费用率亦好于预期。
　　游戏25Q2海外超预期，下半年强产品周期对抗高基数。根据公司财报，25Q2国际/本土游戏收入分别同比增长35%/17%。其中，本土游戏收入维持在400亿元以上，增速放缓受基数影响较大（25Q1同比增长24%）。
　　广告超预期，AI赋能效益扩大。根据公司财报，25Q2腾讯广告收入同比增长20%至358亿（环比未降速），其中，视频号/小程序/搜一搜广告收入同比增速分别为50%/50%/60%左右。Q2增长主要由eCPM增长拉动，AI通过更精准定向带来CTR（点击率）提升，小程序商店和小游戏内循环；此外，视频号流量和搜索流量增长；Ad-load不是主要增长动力，相比同业仍有较大提升空间。
　　金融科技及企业服务略超预期。根据公司数据，25Q2金融科技及企业服务（FBS）收入同比增长10%至555亿（24年以来重回双位数增长）。金融科技高个位数增长，来自支付好转+消费贷业务驱动，支付笔数增长抵消支付单价下滑，支付交易量重回正增长。企业服务保持双位数增长。AI需求（GPU算力租赁以及token调用）、商家技术服务费驱动；海外收入大幅增长。Q2毛利率继续新高（52.1%）。
　　维持买入评级。我们上调公司25-27年调整后归母净利润为2556/2980/3368亿元（原预测为2507/2813/3093亿元）。SOTP估值法下目标价711港元，较8月14日收盘上升空间20.6%，维持买入评级。
　　风险提示：宏观影响，腾讯AI进展不及预期，腾讯游戏进展不及预期。
　　(联系人：林起贤/袁伟嘉/夏嘉励)