核心观点
　　央行呵护下，7月末流动性摩擦较小，市场平稳跨月，关注8月初回购利率的最大下行幅度。
　　月初资金宽松
　　7月最后一周，央行持续呵护流动性，跨月的流动性摩擦较小。伴随央行跨月逆回购的持续投放，资金情绪指数全周基本都在50以下，跨月的回购利率较低、流动性摩擦较小，DR001贴近1.30%。
　　支持性的货币政策定调未改，有效超储偏低的情形下银行间流动性定价权让位于央行。7月30日，政治局会议对货币政策的定调依然是“适度宽松”，同时指出“货币政策要保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行”，伴随三季度政府债券发行的提速，央行短期逆回购投放、中期MLF和买断式逆回购等货币政策操作依然会有效发力。截至8月2日，央行质押式逆回购余额1.66万亿依然较大，央行月初续作态度决定了银行间流动性宽松的持续性和月初回购利率的下行幅度。
　　存单层面，我们有两点新的认识。第一，同业存单存量规模已由年初19.6万亿上升到当前21.1万亿，背后是商业银行负债行为的转变（存款降息导致存款外流的情形下，商业银行被动增加存单发行规模），而当前同业存单最长发行期限只有1年，因此存单存量增长导致每个月的存单到期量都比往年明显增多（25年8、9月份同业存单到期量分别为3.07万亿、3.12万亿），因此没法以同业存单到期量大小来判断存单利率走势。第二，8月1日中国人民银行2025年下半年工作会议指出“促进金融市场利率和社会综合融资成本下行”，同业存单既是商业银行主动负债工具、会影响商业银行净息差，同时也是由短及长的金融市场利率传导机制中的中介变量。在“落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”定调下，短期内降准降息等总量政策预期较低，“防空转”导向下回购利率也难大幅往下偏离政策利率，因此尤为关注如何引导同业存单利率自然下行。
　　风险提示
　　货币政策超预期变动，导致债券收益率超预期上行或下行；二级市场成交数据不能完全反映机构真实意图，导致对机构持债趋势误判。