主动公募对银行股的配置比例呈现出清晰的震荡上升趋势
　　二季度以来我们重点关注银行股的机构增配逻辑。从公募基金持仓数据来看，二季度末主动型公募基金（普通股票型+混合偏股型+平衡混合型+灵活配置型）对银行股的合计重仓配置比例为4.9%，环比上升1.1pct。我们总结配置比例的变化规律：
　　 1）目前配置比例已经达到2021Q2以来新高，而当时宏观经济处于上一轮周期顶峰。2022年以来经济预期并未反转，配置比例却重新向峰值靠近，反映公募机构逐步理解并认可本轮银行股逆周期估值修复的底层逻辑（监管政策支持城投/地产/资本等重大风险底线确立）。
　　2）从趋势和节奏来看，2023年以来公募总体上对银行股的配置比例是震荡上升的，只是绝对配置比例不够高。上一轮明显加仓发生在2024Q4，当时市场9月底大幅上涨后回落，同时四季度国债收益率大幅下行，公募以防御思路和红利策略大力增配银行股。2025Q2市场风险偏好也有一定回落（受中美贸易摩擦影响），公募新规出台也是可能的催化剂。
　　2025Q2增配方向明显转变，从国有行转向优秀城商行和低估值银行
　　分子板块来看，2025Q2显著的特征是加仓城商行、股份行，但并未加仓国有行。这反映出几种逻辑：1）从防御角度，即使2025Q2风险偏好回落，但今年以来市场风险偏好始终明显好于2023~2024年，因此公募机构并不愿意大幅增配防御属性鲜明的国有行；2）从红利角度，国有行A股2023~2024年大幅上涨以后，股息率吸引力已经不突出，而险资主要南下配置更低估值、更高股息率的H股，公募增配A股国有行的意愿不强。
　　我们在前期系列报告中提到过，本轮公募加仓银行股，对于个股的定价弹性和过去两年不同，股息率不再是核心定价因子。过去两年主要是险资定价，偏好低估值/大市值/低波动/分红约束强的银行，对于业绩增长和边际变化要求不高，业绩增速只需不下滑即可。但公募更加注重长期质地、业绩比较优势、公司治理等，因此优质城商行将是优选。二季度城商行的配置比例环比上升0.7pct，增配最明显，估算加仓金额约53亿元。个股方面，杭州银行、江苏银行、南京银行等标的被加仓金额靠前，其中杭州银行和南京银行在此过程中实现可转债转股并进一步创新高，江苏银行的持仓市值总额首次上升至银行股第二位（二季度末持仓市值71亿）。
　　此外，低估值股份行（民生银行、中信银行、浦发银行等）的公募加仓力度超出我们预期，配置比例环比上升0.4pct至1.55%。这反映出机构同时也在积极挖掘估值修复弹性更大的低位品种，追求超额收益。二季度以来AMC资本加速介入股份行是主要催化剂。
　　银行股总体依然欠配，我们继续看好优质城商行成为主要加仓方向
　　我们始终认为，相较指数权重欠配本身并不构成增配理由，银行股的不合理低估值（PB估值与ROE稳定性不匹配）才是驱动上涨的核心，而上涨逻辑会不断修正欠配。我们坚定推荐优质城商行方向，本轮经济周期以政府加杠杆为核心特征，在经济大省挑大梁背景下，长三角/成渝/山东等地区的投融资及信贷增速领先全国，同时区域龙头城商行市场份额加速提升，业务量价质全面占优。中期维度内，预计优质城商行能够保持10%~15%高ROE和盈利稳定增长，PB有望系统性重估，重点推荐杭州银行/南京银行/江苏银行/齐鲁银行/青岛银行/成都银行等。
　　风险提示
　　1、社会实际融资需求持续低迷；2、经济压力导致银行资产质量明显恶化。