事件：周大福发布FY2026Q1经营情况公告，根据公司披露Q1集团RSV同比下降1.9%，整体表现符合预期。
　　内地：线下同店降幅收窄+电商快速增长，FY2026Q1内地RSV同比下降3.3%。
　　1）线下业务：低基数+产品优化+低效店出清，公司Q1直营同店销售降幅收窄，加盟同店销售持平。根据公司披露FY2026Q1内地直营同店销售同比下降3.3%，加盟同店销售同比持平，各业务同店销售延续逐季改善态势。我们判断同店销售的改善一方面系同期的低基数；另一方面系产品结构的优化，期内公司定价黄金产品零售额同比增长20.8%，在黄金首饰中占比由同期的15.8%提升至19.8%；另外期内公司持续削减低效店铺（Q1内地净关店311家至5963家周大福珠宝店），我们判断随着低效店铺的出清，或有助于留存店铺吸纳原店铺客流。
　　展望FY2026，我们预计公司的低效店关闭动作仍将持续，同时继续推动产品矩阵丰富（4月公司新推出“传喜”产品系列，6月发布全新高级珠宝系列“和美东方Timeless Harmony”），在多项因素的带动下我们预计Q2~Q4公司内地同店销售有望延续改善趋势。
　　2）电商业务：公司利用618销售节点，电商销售快速增长。期内周大福内地电商业务销售额保持强劲增长态势，同比增长27%，占公司内地销售额/销量的比重分别为7.6%/16.9%，同比提升1.8pcts/3.1pcts，公司加大IP合作产品的打造力度，抓住618销售节点，推动电商业务规模扩张。后续来看，我们预计受益于公司持续积累的电商运营能力，电商销售增速有望保持。
　　港澳及其他地区：FY2026Q1港澳及其他地区RSV增长7.8%，增速优异。2025年4-6月港澳地区直营同店销售同比增长2.2%，增速转正，其中香港地区同店销售增长0.2%，澳门地区同店销售增长9.5%，我们判断澳门销售的优异增长表现主要系随着消费环境改善，游客增加带动澳门地区销售走强。
　　我们预计公司FY2026营收增长3%，经营利润略降2%。1）收入层面：全年来看受益于产品结构的优化，公司终端改善态势有望持续，当前我们预计公司全年营收增长3%左右。2）业绩层面：我们判断FY2025金价的大幅上涨对黄金产品利润率有一定的帮助，展望FY2026随着金价走势趋稳，公司经营利润率同比或有所下降，当前我们预计FY2026公司经营利润同比下降2%至144亿港元，综合考虑黄金借贷的影响后，我们预计公司FY2026归母净利润同比增长26%至74.5亿港元。
　　盈利预测与投资建议：公司作为珠宝首饰行业龙头，渠道端重视单店运营，产品端优化设计，同时重视消费者触达，我们预计公司FY2026-2028归母净利润为74.54/84.48/94.64亿港元，对应FY2026 PE为19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：金价波动风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险。