2025年2季度实物电商网上零售额调整后同比增6.3%（对比1季度增5.7%），其中4-6月分别增6.1%/8.2%/4.7%。分品类看，6月，因大促销售前置，通讯器材/家用电器增速较5月回落，分别同比增14%/32%，化妆品增速转负；家装需求持续恢复，家具保持较快增速，同比增29%。邮政局预计上半年快递业务量同比增约19%，异地业务持续增加贡献增量。
　　电商平台加码即时零售投入，以高频消费带动传统货架电商产生交叉销售，进一步深化用户心智。1）阿里：将饿了么和飞猪并入中国电商事业群。淘宝闪购和饿了么持续投入全品类深度拓展，截至7月14日，日单峰值突破8000万，闪购DAU突破2亿，周环比增15%。2）京东：截至7月8日，京东外卖近200个餐饮品牌销量破百万，并宣布启动“双百计划”，投入超百亿元扶持更多品类的标杆品牌销量破百万。3）拼多多：多多买菜计划于今年8月在部分一线城市上线即配服务，覆盖生鲜、快消等高频品类，但尚未涉足餐饮外卖等场景。
　　我们预计2季度行业增长趋势持续。1）阿里淘天：我们预计6月季度CMR保持同比双位数增长，仍受益于全站推渗透提升和技术服务费收取。闪购业务加码投入下利润端预计承压。2）京东：我们预计2季度带电及日百均保持同比双位数增长，零售运营利润率同比持平。外卖投入超预期或拖累整体利润同比降6成。3）拼多多：我们预计2季度将延续利润承压趋势，主要受内地电商加大补贴及TEMU美区全托管收缩的影响。4）快手：我们预计2季度电商GMV同比增14%，达人分销或带动佣金率小幅优化。
　　投资启示：现价对应2025日历年市盈率：阿里11.8倍/京东8倍（核心零售）/拼多多10.4倍/快手12.7倍。当前阿里、京东均处于估值底部，阿里CMR收入上调或可抵消闪购补贴投入，AI投资情绪回暖带动阿里云估值修复；京东外卖投入或在3季度为峰值，零售稳健。快手关注可灵商业化推进。风险：行业竞争激烈；变现不及预期；海外拓展不及预期。