事件
　　伯25转债（113696.SH）于2025年7月1日开始网上申购：总发行规模为28.02亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产60万套电子机械制动（EMB）研发及产业化项目，年产100万套线控底盘制动系统产业化项目，年产100万套电子驻车制动系统（EPB）建设项目，高强度铝合金铸件项目，墨西哥年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳项目以及补充流动资金。
　　当前债底估值为98.81元，YTM为2.16%。伯25转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.1%、0.3%、0.6%、1.0%、1.5%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.36%（2025-07-01）计算,纯债价值为98.81元，纯债对应的YTM为2.16%，债底保护较好。
　　当前转换平价为96.64元，平价溢价率为3.47%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年01月07日至2031年06月30日。初始转股价52.42元/股，正股伯特利7月1日的收盘价为50.66元，对应的转换平价为96.64元，平价溢价率为3.47%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.10%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为8.10%。按初始转股价52.42元计算，转债发行28.02亿元对总股本稀释率为8.10%，对流通盘的稀释率为8.10%，对股本摊薄压力较小。
　　观点
　　我们预计伯25转债上市首日价格在118.12~131.40元之间，我们预计中签率为0.0122%。综合可比标的以及实证结果，考虑到伯25转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在29%左右，对应的上市价格在118.12~131.40元之间。我们预计网上中签率为0.0122%，建议积极申购。
　　伯特利主营业务涵盖了汽车制动系统、汽车智能驾驶系统及汽车转向系统业务领域，现公司具备机械制动系统产品、机械转向系统产品和智能电控系统产品的自主正向开发能力。伯特利是一家专业从事汽车安全系统相关产品研发、制造与销售的企业，是国内具备整车制动系统开发能力的国家级高新技术企业。公司拥有各种乘用车与商用车前后盘式制动器、鼓式制动器、后综合驻车制动器(IPB)、后盘带鼓制动器(DIH)、制动主缸、真空助力器、铸铝转向节的自主开发与制造能力；公司成立伊始，一直致力于高端电子控制产品自主研发，已具备智能电子驻车系统(EPB)、汽车防抱死系统(ABS)和整车稳定控制系统(ESC)的独立开发与制造能力。
　　2019年以来公司营收稳步增长，2019-2024年复合增速为25.78%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“N型”波动。截至2024年末，公司主营业务收入总体呈增长趋势，经营稳定。与此同时，归母净利润也不断增长，2019-2024年复合增速为24.66%。2024年实现归母净利润12.09亿元，同比增加35.60%。截至最新报告期（2025/03/31），2025年Q1，公司的营业收入和归母净利润规模分别达到26.38亿元、2.70亿元。
　　伯特利从事的主要业务涵盖机械制动、智能电控和机械转向等多个领域，致力于汽车制动系统及相关产品的研发、生产和销售。2022年度、2023年度及2024年度，公司主营业务收入占营业收入的比例分别为96.84%、96.61%和97.08%，占比均较高。截至2024年末，三年内主营业务占营业收入的比例均超过96%。公司主营业务收入呈快速增长态势。
　　伯特利销售净利率和毛利率缓慢下降，销售费用率维持低位，财务费用率低于行业平均且为负，管理费用率显著低于行业平均。2019-2024年，公司销售净利率分别为14.44%、16.19%、15.10%、12.65%、12.19%和12.30%，销售毛利率分别为25.93%、26.43%、24.19%、22.44%、22.57%和21.14%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。