核心观点：
　　25M1-5累计销量隐含全年同比增速为小幅正增长。根据交强险数据，25M5国内乘用车交强险销量（不含进口，下同）为184.5万辆，同比+10.9%，环比+10.1%，25M1-5累计销量为847.8万辆，同比+6.7%。参考历史上政策刺激延续年份&春节位置相近的2017年，其1-5月销量占全年比例为34.3%，以此进行年化后的25年全年同比增速为7.9%。同时考虑到24年政策刺激有效时间较短（约4个月），以旧换新政策相比17年购置税优惠政策存在的前置约束条件带来的透支差异，乘用车25M1-5累计销量隐含全年同比增速为小幅正增长；根据统计局及交强险，21/22/23/24/25M1-5乘用车ASP分别同比+0.1/+3.1/-0.1/-8.3/-6.4%，我们继续维持25年乘用车行业“量稳价缓”的观点。
　　25M5行业库存依然处于合理位置。根据中汽协和交强险数据，截至25年5月底，乘用车行业库存为418.8万辆，其中5月行业库存减少4.3万辆，动态库销比为2.2（绝对库存/近12个月平均终端销量）。25年M1-5累计出口207.5万辆，同比+7.2%，其中自主品牌出口同比+12.3%；25年M1-5累计批发销量为1099.1万辆，同比+12.6%。
　　新能源拉动中国品牌国内终端份额持续提升。根据中汽协和交强险数据，乘用车5月批发/交强险新能源渗透率分别为52.5%/52.7%，同比分别+8.6pct/+4.9pct。其中，纯电动和插电式混合动力渗透率分别为31.6%/21.0%，同比分别+2.4pct/+2.6pct。25年M1-5新能源拉动中国品牌份额提升23.7pct。25Q1 EV渗透率回升显著高于PHEV，或主要来源于优质供给拉动及保有量车主在享受政策补贴+旧车报废收入后能够以较低成本、较大折扣购入低价EV车型；PHEV优质供给集中在4月后上市，4-5月销量表现良好，拉动PHEV渗透率上行。
　　建议关注串并联架构“5326”SUV车型或将以“农村包围城市”的路径实现其份额提升。25年以来“5326”SUV车型占乘用车行业销量比例整体提升，其中串并联架构在西部地区和三四五线城市份额提升更为显著，凭借在高速油耗和动力性能上的比较优势，串并联架构以“农村包围城市”的路径实现其份额提升的逻辑持续得到验证。
　　投资建议：诸多结构性因素支撑叠加政策呵护，落实到投资上，我们努力提供“货架式”建议做参考（对应不同收益来源）。乘用车链条关注：右侧标的（综合经营面，下同）：吉利汽车、比亚迪（与电新组联合覆盖）、理想汽车、赛力斯等；左侧标的：长城汽车(A/H)、长安汽车；拐点（即将或已经）出现标的：上汽集团。乘用车零部件链条上，右侧标的：银轮股份、伯特利、拓普集团、爱柯迪、福耀玻璃(A/H)、郑煤机(A/H)、中国汽研、保隆科技、上声电子等；左侧标的：新坐标；拐点（即将或已经）出现标的：敏实集团、耐世特等。
　　风险提示：行业景气度下降；政策刺激效果不及预期；行业竞争加剧。