核心观点：
　　本期5月结售汇数据公布，金融账户资金回流趋势明显。5月货物贸易净结汇继续上升，金融净结汇重回顺差。5月银行代客净结汇1249亿元，环比继续增长825亿元。其中货物、服务、资本与金融项目净结汇分别为2582亿元、-1067亿元、234亿元，环比分别增加303亿元、-75亿元、1184亿元。货物贸易净结汇继续上升，预计主要原因有二：其一，5月出口数据整体仍具有韧性，叠加前期抢出口回款；其二，4月以来，人民币持续走强，美债人民币套利交易回报率持续回落，企业结汇意愿增强。服务贸易净结汇环比有所回落，预计主要由于劳动假期出境游增加所致。值得关注的是，资本与金融项目净结汇环比大幅上升转为顺差，印证了我们年初以来对跨境资金回流加速的判断。远期净结汇签约额边际同步大幅上升，5月远期净结汇签约额1375亿元，环比继续上升327亿元，也反映企业预期人民币汇率走强。展望后续，国内金融开放加速，人民币汇率预计保持强势；美国，若补充杠杆率标准修订，美债利率预计大幅下行，带动中美利差收窄，内外利好共振，套利交易回报率有望持续下行，跨境资金回流动能增强可期。
　　汇率走势：人民币兑美元继续升值。本期末美元、欧元、日元、英镑兑离岸人民币汇率较期初分别贬值了0.10%、0.36%、1.31%、0.90%。国外，避险需求驱动美元指数升值0.63%，非美货币普遍走弱。国内，金融开放加速，离岸人民币保持强势。6月18日，2025年陆家嘴论坛在上海开幕，央行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、国家外汇局局长朱鹤新宣布一揽子金融开放举措。在美元经济走弱、美元指数走弱、持有美债和美元的安全性正在大幅下降的背景下，本期我国加大金融开放力度，有助于承接美元体系的资金流出。资金从美元体系回流过程中，人民币兑美元汇率大概率持续强势。
　　中美利差：中长期中美利差收窄3bp，10年期国债利率较期初持平，10年期美债利率小幅回落3bp。美联储宣布将于下周讨论对补充杠杆率（SLR）标准的拟议修订，市场预期带动美债利率回落。SLR作为一项非风险加权资本要求（一级资本/总杠杆暴露，其中分母总杠杆暴露并不应用风险权重），影响了美国商业银行持有美债的意愿。若SLR要求下调，可有效刺激美债需求，预计美债利率将大幅下行。美国财长斯贝森特曾表示，如果修改SLR，美债收益率将下降数十个基点。受人民币边际升值的影响，套利交易回报率回落，测算10Y美债人民币套利交易实际年收益率为0.85%，较期初下降3bp。
　　风险提示：（1）测算与实际值差异；（2）经济超预期下滑；（3）财政力度不及预期；（4）国际经济及金融风险，利率及汇率波动超预期等。