银价高位降本迫在眉睫，贱金属浆料进展积极
　　光伏用银为银需求的重要组成部分，2024年光伏用银6147吨，占工业用银比例为29%，占全部银需求比例为17%。近期银价持续在8000元/kg以上的高位，对电池成本产生了较大影响，在8300元/kg的银浆价格下，182常规TOPCon电池银成本达到0.07元/W，占电池非硅成本的45%。银价高位倒逼光伏行业在金属化层面降本，目前金属成本优化路径主要集中在工艺和材料方面。工艺方面，印刷技术方面的全开口网板路线、栅线优化方面的0BB路线渗透率有望快速提升。材料方面，此前银包铜浆料在HJT电池金属电极市场占比在75%左右，各浆料企业正积极验证，TOPCon等高温电池技术也有望在今年内陆续导入贱金属浆料。
　　多路径探索，铜浆前景广阔，铝浆曾有应用
　　当前光伏行业探索比较多的贱金属浆料包括铜浆和铝浆，其中铜浆又可进一步分为纯铜浆料与高铜浆料。1）整体而言，铜浆为现阶段各家探索的重点，主要原因为铜银导电效果接近，铜的电阻率为1.68*10-8Ω·m，银为1.59*10-8Ω·m，但是铜价大概是银价的1/100（截止2025年5月30日，铜的期货收盘价为7.78万元/吨，银为8222元/kg），经济性明显，且此前铜浆在电子材料领域例如MLCC以及LTCC方面已经得到了应用。展望后续，随着抗氧化、铜扩散以及导电率方面问题的解决，铜浆在光伏领域前景广阔。2）铝浆此前在PERC电池的铝背场制作、普通TOPCon电池正面的银铝浆料中曾被应用，因此仍受到较高的关注度。而由于铝的塑形性更差，栅线宽度更宽，可能对电池效率产生影响，相对而言在BC电池这类正负极均位于背面的电池结构中铝浆更有优势。
　　技术变革带动盈利提升，相关布局公司有望受益
　　复盘浆料企业，超额收益的来源通常伴随着技术变革，例如2023年3月-7月的TOPCon银浆、2023年10月-2024年的LECO银浆，相关布局公司单位盈利更好，股价超额收益也更加明显，但是行业大范围普及后超额即消失。本轮贱金属浆料替代铜浆，布局较早的相关公司有望受益。1）聚和材料：2024年银浆出货量2024吨，行业龙头地位稳固，公司在手资金充裕，截止2025Q1末，聚和材料拥有货币资金10.84亿元，交易性金融资产11.93亿元，资产负债率仅46.47%。贱金属浆料方面，公司铜浆产品已对接主流一体化组件客户及配套设备厂商，实现小批量出货。2）帝科股份：2024年银浆出货量2038吨，其中N型TOPCon电池浆料占比89.10%，公司公告计划收购索特60%股权，可进一步提升公司浆料份额以及技术领先性。贱金属浆料方面，帝科针对TOPCon/TBC高温电池推出的高铜浆料方案已经取得了积极的验证效果，正稳步推进产业化落地。3）其他粉体公司亦加速银包铜粉、铜粉布局速度，助力光伏行业推进贱金属浆料。
　　风险提示
　　1、需求波动风险；
　　2、贸易摩擦风险；
　　3、竞争加剧风险；
　　4、产业进展不及预期。