5月经济活动数据点评
　　由于2024年5月经济活动基数走低，今年5月经济数据总体呈现出“环比放缓、同比稳健”的态势，具体看，外需和工业生产环比减速，地产销售和投资增长同比降幅走阔，而消费增长大幅超预期，但部分受一次性因素提振。随着“抢出口”退坡，关税不确定性下出口订单增长放缓，5月出口、发电量、工业增加值同比同步回落。同时，虽然广义（一般公共预算+政府性基金）财政支出同比保持高速增长，但环比增长在4月后有所放缓，短期对总需求贡献有所回落（图表1）。内外需因素共振下，短期增长不确定性加强，市场主体风险偏好边际回落，也部分可以解释为何地产销售环比减速。社零同比增长较为亮眼，主要受益于“618”错位及五一假期出行活跃同比增速超预期增长。考虑到后续“以旧换新”政策退坡、整治违规聚餐等政策的影响、社零高增的持续性可能有一定不确定性。
　　具体看，5月经济数据呈现以下特点：
　　1)出口、发电量和工业增长同步放缓。5月工业增加值增速从4月的6.1%略回落至5.8%，船舶、电气机械、电子等出口行业仍维持较高景气度，但增速均较3-4月继续放缓；此外，纺织、水泥及发电量等生产增速低位回落。
　　2)投资增长亦总体减速。5月城镇固定资产投资增速亦从4月的3.5%进一步放缓至2.7%。其中基建和制造业投资均呈现高位放缓，房地产投资降幅再度走阔。
　　3)地产需求边际回落，开发商资金资金来源仍待改善。5月房地产开发投资/商品房销售面积同比降幅分别从4月的11.3%/2.1%走阔至12.0%/3.3%，同时，5月房地产到位资金同比降幅较4月的5.3%走阔至10.1%，或显示房企现金流状况仍承压，地产周期仍待企稳。
　　4) 5月社零增长大幅超预期，部分受一次性因素提振。5月社会零售总额同比从4月的5.1%超预期回升至6.4%，部分受益于“6·18”错位的提振，实物商品网上零售同比增速较4月的6.1%大幅上行至8.2%。同时，五一假期出游活动亦对社零有所提振，五一假期全国出游人次/消费同比增长6.4%/8%。
　　往前看，鉴于同比基数进一步走低，各项指标同比增长可能继续保持稳健。如果短期政策支持能进一步加码，可以对冲环比增长进一步放缓的风险——一方面，外需不确定性或仍对出口、生产及投资需求形成扰动；另一方面，“618”错位效应消退后、社零增长也可能面临波动。港口高频数据显示，6月以来出口同比或较5月继续回落，显示外需有所波动，随着对等关税“缓冲期”7月9日到期，关注“抢出口”后贸易增长减弱的风险。同时，近期部分地区家电等“以旧换新”补贴暂缓，亦可能对社零的持续回升带来短期扰动，整体经济增长动能或延续趋缓态势。然而，由于去年同期基数较低，预计2-3季度经济活动数据的同比增速有望整体保持稳健。随着去年4季度基数走高，以及今年财政支出前置导致4季度或将面临资金缺口，预计3季度末至4季度初可能是财政支出加力、以及货币政策边际宽松的政策窗口期（参见《5月社融：贷款需求有所走弱》，2025/6/13）。
　　风险提示：中美贸易摩擦程度超预期，内需回升力度不及预期。