投资要点：
　　2025年5月，中国CPI同比-0.1%（前值-0.1%），万得一致预期-0.2%，核心CPI同比0.6%（前值0.5%）；PPI同比-3.3%（前值-2.7%），万得一致预期-3.2%。我们认为：
　　本期CPI表现总览：能源价格下行压制整体物价，核心通胀持续改善
　　整体物价动能较弱，核心通胀延续改善。2025年5月中国CPI同比-0.1%，与前值和前4个月表现持平，仍处于收缩区间。核心通胀来看，5月核心CPI同比0.6%，已连续三个月为正，涨幅较上月扩大0.1 pct。整体来看，本期物价整体动能较弱，商品价格走弱，服务价格持续修复，物价修复动能转换愈发明显。
　　非核心通胀：食品价格较弱，国际油价下行拖累整体物价表现。5月食品项CPI同比-0.4%，降幅有所扩大，主要受蔬菜、蛋产品和猪肉三类食品价格下跌影响。生猪供需格局来看，当前能繁母猪存栏数量仍高于正常保有量水平，短期猪价下行调整压力或仍然存在。受关税扰动和OPEC+增产预期驱动，5月国际油价持续下行，带动国内能源价格下行。后续来看，近期OPEC+会议不断释放增产信号，但特朗普关税担忧缓解一定程度提振能源需求预期，未来能源价格走势仍存在不确定性。
　　商品方面：环比动能有所走弱，关注后续供需政策实施情况。5月“两新”政策支撑汽车价格继续改善，但近期产业格局出现边际变化：一是汽车价格战重现；二是行业协会和工信部表示反对价格“内卷式”竞争，关注后续相关政策实施情况。外部关税压力减弱叠加扩内需政策刺激，居民消费信心和需求有所回升，通讯工具价格延续修复。或受“618”等购物节启动影响，通信工具、家电价格环比走弱。后续需关注部分地区第一阶段“国补”额度耗尽后相关商品的价格表现。其他方面，5月国际金价波动较大，但仍处于高位，黄金饰品价格上涨继续支撑其他商品CPI走强。
　　服务方面：修复动能增强，物价修复动能转换愈发明显。5月教育文娱、居住等服务价格环比高于季节性，受五一假期和端午假期错月提前的影响，交通工具租赁费、飞机票和旅游价格上涨，整体服务CPI同比0.5%，涨幅扩大0.2pct。随着服务消费提质惠民行动的深入开展，后续服务价格或仍存在较大修复弹性。考虑消费政策重心切换和新消费趋势支撑，物价修复动能从商品支撑转向服务支撑或逐步明晰。
　　本期PPI表现总览：能源价格下行压制生产价格，消费改善和产业升级带动价格修复
　　能源价格继续下行，““两新”产业高端制造业价格延续修复。受国际油价持续下行等输入性因素和国内煤炭等能源需求走弱影响，本期能源类价格延续下行，压制整体生产价格，本期国际油价下跌大约拖累PPI同比增速2.4pct；价格相对改善部分，主要集中在受益于“两新”政策和消费需求改善的食品加工、汽车制造和其他部分消费品制造行业，以产业升级相关的计算机电子、智能设备等高端制造业。
　　中美贸易摩擦降温或支撑PPI后续修复。中美经贸协议落地、两国元首通话以部分国家与美国谈判持续推进释放关税缓和信号，全球经济衰退风险减弱，国际大宗商品呈现出改善势头，内需韧性和外需改善或支撑PPI后续修复。但外部压力减弱可能影响国内政策节奏和对冲力度，关注后续财政支出情况和价格调控政策变动。
　　外部环境改善带来价格积极信号，但动能修复仍需关注内需政策支撑。5月12日中美经贸联合声明大幅降低双方关税水平，6月5日中美元首通话继续释放积极信号，外部环境持续改善。内部来看，前4个月经济数据彰显内需韧性，促消费、扩内需相关政策的逐步推进也有望带动通胀修复。整体而言，外部压力减弱和内需韧性支撑下，价格修复的积极信号在增多，通胀继续下行的风险有限；但当前通胀动能仍弱，外部环境仍面临不确定性，物价持续回升仍需政策呵护，关注后续供需两侧的增量政策部署情况。
　　风险提示：1）全球地缘形势超预期变化；2）国内外经济政策不确定性。