6月5日名创优品出席了我们组织的2025年中期策略会，会上公司表示在“聚焦渠道高质量增长”的方针下，货盘优化及渠道升级逐步显效。我们预计5月国内同店有望实现同比转正，今年首个S级IP史迪奇产品伴随真人电影热映，预计Q2利润率降幅有望环比收窄，盈利能力逐步触底回升可期。
　　国内货盘调整及渠道升级显效，同店增速有望逐步企稳回升
　　在国内，公司以同店为核心KPI，通过商品及服务精细化应对行业竞争。1）货盘调整：更精准匹配不同线级需求，在高线强化兴趣消费，提升爆品满足率；低线回归性价比，SKU减宽加深，聚焦产品品质；2）渠道梳理与升级：Q1关闭部分尾部门店，通过标杆性“大店”驱动增长，IPLand店效远优于普通店，24年以来已新开约8家，并有多家新店在规划中。公司亦优化门店前端运营，通过主题、快闪活动发挥节假日及重点场次效能。预计5月在较高基数上同店有望实现同比转正。今年首个S级IP史迪奇供应充足，6-8月连续推出新IP。伴随基数下降、改革措施显效，同店有望稳步向好。
　　海外市场本地化程度深化，直营店费用优化空间较大
　　海外业务运营走向精细化，在完成全年净增500-600家门店基础上，依靠同店增长及新店爬坡，驱动海外营收延续较快增长。1）在直营市场，公司为北美成立商品研发专项组，4月起美国同店已环比改善。过往北美opm拖累因素包括开店分散、高租金、高人工等，公司通过集约化开店、灵活用工等方案加速费用摊薄，露天plaza新店型明显改善租售比；2）在代理市场，加强对海外合作伙伴指导赋能，持续探索新型门店模型。
　　高增业务或有短期盈利波动，静待精细运营助力利润率向好
　　公司短期内主要挑战在于国内外直营店等高增业务的利润率仍在爬坡期，拖累整体盈利能力，我们预计相关影响有望伴随各项新兴业务的运营模型优化而改善。1）国内约20家IPLand直营店1-4月利润率同比提升明显，主要得益于事前严控租售比，后续新店均以加盟为主；2）今年以来，海外直营业务24年以前存量店opm约有低至中个位数提升，伴随新店爬坡、同店提振及规模效应释放，全年海外直营opm有望稳中向好；3）截至1Q25，我们预计TT自研SKU占比已超40%，有望带动毛利率持续提升。
　　盈利预测与估值
　　维持2025-27年经调整净利润29.9/37.3/45.7亿元。参考可比公司25年PE一致预期均值28x，考虑短期业务的不确定性，给予25年18xPE，维持目标价47港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：零售竞争加剧、关税相关政策扰动、海外拓店进展不及预期。