核心观点：1、区域经济情况与银行估值关联度提高：银行与区域经济/财政关系日益密切，区域银行聚焦服务当地实体经济。2、山东战略地位高：新旧动能转化先行区、七网建设、绿色低碳先行区等国家级战略叠加，带动基建、产业强劲动能。3、山东经济动能更有特色，“传统升级+新兴崛起”双重任务带来充足的金融需求，预计25E山东信贷增速仍能维持8%-11%：山东省经济结构相较江浙更为传统，未来传统产业升级带来的绿色金融、技改等动能较江浙更为旺盛，1Q25山东信贷增速9.7%，主要经济大省中增速仅次于四川、江苏。4、区域风险情况可控：山东省城投风险主要集中于个别区县，并未向地市级和全省蔓延；经济大省挑大梁环境下山东省获得化债资源较多，债务率控制良好，重点区县信用环境明显改善。5、建议关注省内优质银行：齐鲁银行、青岛银行信贷均维持高增，全省市占率也持续提升，行业来看政信类贡献最高，批零+制造业贡献提升；山东省不良贷款呈现额率双降的趋势，区域银行资产质量改善较为明显。
　　经济动能支撑之——基建：“七网”计划确立中长期基建动能，带动传统基建升级、新基建金融需求，24年基建信贷增速反超苏川，25年重点项目投资规模继续提升。1、战略支撑：一是“七网”建设：中央要求山东加快基础设施互联互通，“七网”建设计划贯穿短-中-长期。自2022年开始实施“七网”建设，2025和2030是关键收官年。二是山东省被定位为南北联动、东西陆海统筹，联通东北亚和“一带一路”的重要枢纽，带动大基建需求，济南、青岛则在国家综合交通规划的核心架构布局中扮演重要角色。2、金融需求：2024年基建贷款增速反超四川和江苏，25年重点项目规模继续提升。2022年山东基建增速弱于苏川，2024年实现增速反超。2025年目标重点项目投产达效为3900个，超过2024年的2600个；新增产值目标5000亿，也略超2024年。
　　经济动能支撑之——传统升级+新兴崛起：新旧转化释放新动能，有效承接基建，预计拉动山东整体信贷增速能维持在8%-11%。1、国家级战略支撑：一是全国唯一国家级新旧动能转换试验区，带动传统升级和新兴经济双向金融需求，2025是技改升级三年计划收官之年。二是全国唯一绿色低碳高质量发展先行区，带来两高行业低碳转型、污水处理等绿色金融需求，2025是先行区三年计划收官之年。2、投资提速：“十三五”期间，山东传统动能出清，工业增长进入阵痛期，在经济大省中表现最弱，进入“十四五”，山东制造业、技改、高技术投资提速，拉动二产增速反超其他经济大省。3、产业转型：当前山东产业结构仍以化工、煤炭等传统产业为主，过去十年医药、汽车等产业逐步进入产业利润前五，新兴产业方兴未艾。4、金融需求：旧产不断升级+新产持续崛起，双重任务带来更大金融需求。过去五年山东整体信贷增速较高且平稳，1Q25山东信贷增速9.7%，主要经济大省中增速仅次于四川、江苏；传统升级需求旺盛，山东绿色贷款增速高于江浙，占全国绿色贷款份额6%、占省内总贷款14.6%，预计25年增速仍能维持20%+；山东工业技改投资增速快于全国，预计25年技改投资增速仍能维持8%-10%，25E规模达5000亿；根据山东省技改投资、固定资产投资、信贷增速之间的相关性，预测25E山东整体信贷增速能维持在8%-11%。
　　山东下辖区域特点：济青双核+县域经济。山东省经济主要呈现“双核驱动+县域发达”的特点。下辖16个地市分属省会、胶东、鲁南三大经济圈，通过多圈协作、湾区引领、交通轴带等实现区域发展布局。青岛、济南GDP超万亿，上市公司集中于青岛、烟台、济南。产业结构持续优化，国家级园区遍布全省，主导产业聚焦先进制造与信息技术。县域经济发展提速，2023山东省县域GDP（剔除县级市）1.8万亿元，增速6.5%，在各主要省份中体现出兼具规模与增速的特点。
　　区域风险情况：城投风险情况及化债进展：风险集中在个别区县，化债以来信用环境改善。1、一揽子化债政策以来，山东债务率显著改善，重点区域信用环境逐步优化：债务率排名较2022年改善7位至全国第22，存量城投债结构优化，短期压力减轻，高评级主体占比提高，山东省信用利差明显向全国平均水平靠拢，重点区域信用利差下行明显。2、区域银行资产质量：存量化解，增量可控。2020年以来，山东省不良贷款呈现额率双降的趋势。
　　区域上市银行特点。1、整体增速与市占率：齐鲁、青银信贷规模长期维持双位数增长，2024年均实现高增，其中青银近三年增速逐年提升齐鲁、青银全省市占率均在2.24%左右，市占率稳步提升。2、区域分布：齐鲁、青银分别在省会和胶东经济圈市占率较高，均呈现异地扩张态势。3、信贷结构：政信类增速下降，批零+制造业合计贡献占比提升，承接基建动能。齐鲁政信占比更高（齐鲁44%，青银35%），青银批零+制造业占比更高（齐鲁20%，青银26%）。4、资产质量稳定。山东两家城商行不良率和拨备覆盖率处上市城商行中游水平，但未来不良生成压力较小，齐鲁银行不良认定严格，青岛银行关注类贷款占比低。
　　投资建议：1、山东经