由于产品结构优化和技术降本效果显现，1Q25毛利率提升至25.5%。
　　Robotaxi和非车产品领域对激光雷达需求快速增长，将成为速腾第二增长动力。
　　目标价调整至41.10港元（对应6倍2026年P/S），重申“买入”评级。
　　1Q25毛利率持续改善，亏损同比收窄：根据速腾聚创发布的1Q25季报，当季速腾总计销售激光雷达108,600颗（同比下降9.8%），其中ADAS雷达96,700颗（同比下降16.8%）/机器人及其他雷达11,900颗（同比增长183.3%），ADAS雷达销量下降主要由于某主要车企的采购量下降所致。从单价来看，ADAS雷达和机器人雷达在1Q25的单价分别为2,400元/6,200元，同比分别下降200元/3,100元，主要由于年降及更多高性价比产品销量增加所致。因此，1Q25收入同环比分别下降9.2%/36.2%至3.28亿元。速腾当季度毛利率达到23.5%，同环比分别增长11.2ppts/1.4ppts，主要由于1）产品结构中高毛利的用于机器人雷达收入占比提升；2）ADAS雷达持续通过使用自研SoC芯片和技术改进来降低原材料采购成本。分产品来看：尽管单价降低，但用于ADAS和机器人雷达的毛利率仍分别同比提升至15.1%和52.1%，主要得益于E1R和Airy等高毛利率产品的销量上升。速腾当季维持经营费用在2.1~2.2亿元左右的水平，营业亏损同环比收窄至1.21亿元。
　　Robotaxi和非车板块业务需求快速增长：根据季报显示，速腾在全球核心的Robotaxi及Robotruck玩家中已经与超过90%的客户都建立了合作，并与其中6家签订了正式量产合作协议，包括小马智行、文远知行、滴滴自动驾驶等。在非车领域，速腾目前已经获得2家全球头部割草机器人客户的独家合作，并在今年5月公告了与库犸科技三年120万台固态激光雷达的合作协议，用于开发高端智能割草机器人的感知系统。此外，速腾在工业仓储、配送机器人、商业清洁、无人矿卡等不同细分领域继续稳步拓展，累计客户数突破2,800家。我们认为激光雷达在包含机器人在内的非车业务领域潜力巨大，有望成为速腾未来的核心增长动力源。
　　目标价调整至41.10港元，重申“买入”评级：基于速腾的一季报和业绩会内容，我们小幅下调2025年速腾的激光雷达销量至79万颗，但上调其中应用于机器人及其他产品的销量，下调用于ADAS的销量。同时我们上调2025年的毛利率预期至25.5%以反应产品结构的优化。估值方面：我们将估值基准年份从2025年调整至2026年，并采用6倍2026年P/S的倍数对其估值得到最新目标价为41.10美元，重申“买入”评级。
　　风险提示：新能源车需求低于预期；ADAS及其他产品使用的激光雷达数量减少；市场竞争加剧；海外市场拓展不及预期。