1Q25流水同比增速符合预期；
　　关税对公司影响有限，DTC业务在稳步推进中；
　　维持盈利预测与买入评级，维持7.00港元目标价，对应12倍2026年P/E。
　　1Q25流水同比增速符合预期：特步发布一季度运营数据，1）特步品牌：1Q25流水同比增长中单位数，1~3月表现平稳，电商维持20%的增速，儿童增速快于成人。1Q25线下流水同比增长低单位数，但连带率、客单价同比/环比均稳定。特步品牌的增长主要依靠鞋类产品带动，作为中国跑鞋第一品牌，主品牌成功打入大众人群心智，厦门马拉松、无锡马拉松全局跑者穿着率第一。竞速系列帮助运动员在无锡、厦门、武汉获得中国男子冠军，刷新中国籍赛事记录。竞速系列1Q25销量突破300万双，功能性跑鞋整体同比增长双位数，为1Q带来持续的增长动力。折扣维持于7~75折，同比基本持平，春节通长会有较为丰富的促销活动。库销比约4个月。2）索康尼：Q1流水同比增长超40%，品牌力不断提升，尤其在跑鞋领域，3月无锡马拉松全局跑者穿着率第二。公司今年将进一步明晰索康尼百年跑鞋世家的定位，随着更多新形象门店以及新产品的推出，品牌势能不断提升，公司对索康尼未来的发展充满信心，维持全年30%~40%的同比增长预期，3~5年内，公司预期收入翻倍，店效翻倍，OPM达到15%以上。3）迈乐：1Q25同比增长40%以上，品牌实现盈利，在适当的时候会加大对迈乐品牌的投入。
　　其他：1）美国关税对特步品牌影响极为有限，特步品牌海外业务占比不足1%，主要集中于东南亚、南亚、中东等地区。索康尼的海外业务也不在公司体内，所以关税对公司没有任何影响。2）公司今年将继续拥抱户外服装的大趋势，继续加强跑步服装，并推出防晒类服装。3）公司将于2H25将启动DTC，负责相关业务的高管已经就位，渠道和商品的精细化管理目前仍在筹备当中，预计2H25先完成100家门店的DTC运营，余下的300~400家将在明年完成，会有库存的回收，但是占大盘不到10%，所以下半年计划完成的这100家门店在会计和库存方面对利润表影响有限。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持7.00港元目标价，对应12倍2026年P/E：我们预计2025/26/27年营收分别同比增长6.4%/ 6.2%/ 5.3%至144.5/ 153.5/161.6亿元，预计归母净利润分别同比增长13.0%/ 8.7%/ 7.1%至14.0/ 15.2/ 16.3亿元。我们继续给予特步国际12倍2026年P/E，维持目标价7.00港元不变，较目前股价仍有43%上升空间。
　　风险提示：特步品牌流水增速不及预期；新品牌拓展遇阻；宏观经济下行；行业竞争加剧。