近期，中证500与中证1000等中小盘股指期货贴水处于历史极端水平，反映出当前市场结构中的多空力量明显失衡。我们推测，贴水的主要成因在于中性策略的广泛运用及其对微盘股行情依赖性强。当前阶段，考虑到微盘股的市场结构特征及监管容忍度，我们认为贴水延续的概率更高，并建议投资者通过多头替代策略配置中小盘指数期货，把握超额收益机会。
　　近期股指期货深度贴水。截至2025年5月28日收盘，IM、IC、IF、IH次月合约的基差分别为175.26、143.04、70.04和48.06点，对应的基差年化收益率为-20.26%、-17.31%、-11.65%和-11.44%。从三年期历史分位数来看，分别处于3%、3%、2%和8%的低位水平，贴水幅度处于历史极端位置。
　　由于最新的相关数据难以获取，我们无法进行精确测算，只能进行合理推测。我们认为，近期股指期货贴水主要源于小微盘股行情活跃所带来的影响，而期货市场中多空力量的失衡进一步放大了贴水幅度。
　　由于中性策略的空头对冲收益在很大程度上依赖于微盘股行情的持续性，我们据此做出以下初步判断：
　　①若微盘股行情延续或仅出现轻微调整，中性策略空头头寸减仓有限，则中小盘指数的深度贴水或将持续；
　　②若微盘股出现明显回调，中性策略空头头寸被动减仓，则中小盘指数的贴水有望明显收敛。
　　我们认为情景①发生的概率更高，但也需警惕海外“黑天鹅”事件触发情景②。
　　当前时点，相较于进入拥挤度较高的中性策略，由于贴水会在交割月收敛，我们更推荐通过多头替代策略来运用股指期货。以12月合约为例，中证500和中证1000期货的贴水幅度（剔除分红影响）分别为5.3%和7.4%。若持有至到期，不仅有望在指数回升基础上获取可观的超额收益，还可释放部分资金用于现金管理，提升整体资金使用效率。
　　此外，近期在剔除分红后，IH仍处于升水状态，可关注ETF-期货套利机会。
　　风险提示：模型误差、多空博弈加剧、场外衍生品规模扩张、外生宏观事件冲击