行情回顾（2025.5.19~2025.5.23）：
　　中信煤炭指数3,276.27点，上涨0.98%，跑赢沪深300指数1.15pct，位列中信板块涨跌幅榜第6位。
　　五一后，我们反复强调煤炭板块迎年初以来的最佳配置时机。近3周，动力煤价格累计下跌37元/吨，焦煤价格累计下跌80元/吨。但值得注意是，中信煤炭指数分别上涨1.47%、1.65%、0.98%，累计涨幅4.10%。正如我们上周所述“黎明前的黑暗正在消散，曙光已现，左侧布局的黄金窗口悄然开启”。
　　经过漫长的筑底蛰伏，本周后半周，动力煤价格在跌至620元/吨左右后，终现止跌，如同寒冬过后第一缕融雪的阳光，价格下行的长夜终于迎来破晓时分。而煤炭板块此刻像被晨露唤醒的枯枝，正在生出嫩绿的新芽。
　　重点领域分析：
　　本周动力煤于后半周逐步止跌；焦煤依然偏弱运行。截至5月23日，北港动煤报收620元/吨，周环比-9元/吨；CCI柳林低硫主焦1170元/吨，周环比30元/吨。
　　动力煤方面，价格终见止跌，反弹在即。供应方面，月底部分煤矿停产检修，少数煤矿价格临近边际成本主动减产，亦有少数煤矿因出货不畅减产，但同时前期因搬家或检修的部分煤矿恢复生产，监测点煤矿产能利用率小幅上升，整体处于较高水平，目前大部分煤矿生产正常，供应稳定。需求方面，下游有部分冶金化工等非电终端阶段性补库，部分性价比较高的煤矿出货好转。同时，今年的迎峰度夏逐步启动，受高温影响，电厂日耗自低位明显回升，结束了长久的负增长状态，同比增速转正，供需矛盾得到缓解，市场支撑逐渐加强，煤价自年初至今终现止跌企稳迹象。
　　诚如上周所示“5大因素助力煤价止跌，曙光已现”：（1）价格的持续下行，终致部分煤矿主动/被动减产，国内供应边际下滑；（2）铁路发运量明显下滑，有助库存去化；（3）进口煤数量仍面临进一步下降；（4）疆煤外运进一步受阻；（5）夏季高温来袭，电厂日耗提升，主动采购需求释放。
　　本周，市场在上述5大因素助力下，煤价于后半周如期止跌。短期来看，因前期价格的持续下行，电厂消极采购，以主动去库为主，导致淡季电厂库存被动累库不明显，目前库存水平已低于去年同期。后续随着正式步入夏季后气温提升，电厂日耗亦有望持续处于正增长状态，在电厂库存偏低的背景下，电厂采购强度亦会随之上升，北港库存压力得以明显缓解，社会库存加速去化，供需矛盾得到缓解，煤价开启反弹。
　　焦煤方面，关注焦煤企业何时减产。本周钢材及期货盘面震荡走弱，市场看跌预期浓厚，下游观望情绪浓厚，焦企厂内原料库存压缩至低位，刚需补库为主，中间环节贸易商及洗煤厂暂停采购，积极出货，煤矿签单压力较大，整体库存持续累积，部分有顶仓压力，近几日煤价降价节奏较快，价格跌幅多在20~60元/吨左右。供应方面，本周产地部分煤矿因事故及井下原因有新增停减产情况，整体供应继续收缩。需求方面，考虑到冶金焦仍有降价预期，焦企利润有继续收紧可能，市场看跌情绪增加，焦钢企业采购意愿减弱，对原料煤采购多按需为主。
　　目前，市场预期钢材需求即将季节性见顶，去库速度放缓甚至转为累库背景下，铁水亦面临回落压力。“预期”往往是主导市场行情演绎的最重要因素，在当前焦煤供应水平下，后期若随着铁水再度回落，焦煤仍面临一定压力。当前价格下，部分焦煤企业已陷入账面亏损，后期重点关注铁水下滑带来的负反馈力度以及煤矿面临亏损局面下是否有减产/停产等现象。
　　未来，焦煤能否打开上涨空间主要关注2个方面：（1）焦煤进口（尤其蒙煤进口）是否发生较大扰动；（2）国内是否有强刺激政策落地。
　　投资策略：
　　重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（H+A）；重点推荐困境反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。
　　此外，前期完成控股股变更，目前正在办理资产置换的安源煤业亦值得重点关注。
　　风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。