投资逻辑
　　公司是ASIC服务器、以太网交换机领先的制造厂商之一，主要客户包括亚马逊、谷歌、Meta等。我们认为AI推理需求的增长，有望带动低成本推理算力需求高速增长，北美四大云厂商以及OpenAI等模型厂积极布局ASIC。公司有望充分受益ASIC服务器与高速以太网交换机在北美CSP放量。我们认为公司ASIC服务器最主要客户为谷歌。短期由于谷歌TPU产品代际切换，公司服务器收入承压，公司25Q1企业终端市场收入同比下滑约40%。但我们预计25H2 TPU v6有望放量，公司服务器业务有望重回增长。
　　公司积极拓展其他ASIC服务器客户，我们认为已成为Meta的ASIC服务器供应商，产品预计26H1进入量产。另外公司获得一家领先的商业化AI公司的ASIC系统项目的全栈方案，预计26年较晚时间进入量产。公司以太网交换机业务有望充分受益AI以太网组网趋势带来的高速以太网交换机需求增长，以及下游客户更多采用ODM模式带来的份额提升机会。
　　公司在硬件设计具备深厚经验，ASIC服务器以及高速交换机硬件设计越发复杂，带动公司更多参与客户项目设计，公司逐渐从EMS模式向ODM模式转变，ODM业务收入占比持续提升，盈利能力持续向上。2024年公司硬件平台解决方案的收入占整体收入比例为29%，同比增长63%，21Q1公司连接与云解决方案营业利润率仅3.1%，25Q1已达8.0%。未来ASIC有望逐渐转向整机柜形式出货，复杂度继续提升。公司作为ASIC服务器制造的领先企业，同时已经拥有ASIC机柜的项目未来将进入批量出货，有望增强公司行业地位，获得更多ASIC机柜项目导入机会。公司制造产能全球布局，有望降低关税影响。
　　我们认为公司作为ASIC服务器与以太网ODM交换机主要厂商，有望受益ASIC行业趋势，另外公司在ASIC服务器赢得新客户定点，以及ODM收入占比增长带动盈利能力提升，也具备较强alpha属性。随着主要ASIC客户新一代产品25H2有望开始放量，公司业绩预期有望持续兑现。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测25~27年公司净利润分别为5.93、7.65、8.71亿美元，同比+38.4%、+29.1%、+13.9%。参考可比公司，我们给予公司26年20XPE，对应目标价133.02美元，予以“买入”评级。
　　风险提示
　　云厂商资本开支不及预期；客户技术迭代不及预期；美国关税风险；行业竞争加剧；内部人士减持风险。