首次覆盖任天堂并给予“买入”评级，目标价14884.97日元,对应FY2730xPE。公司以软硬件协同的独特发展模式，持续强化IP价值。短期在Switch 2发售后收入和利润有望恢复增长；中期平台生态形成，三方游戏供给提升；长期IP多元商业化战略，收入结构优化，具备穿越周期的能力。
　　长期战略清晰，从游戏到IP价值多元化变现
　　游戏人口是公司发展的基本盘，当前收入仍以游戏软硬件为主，FY25软硬件收入占比93%。非游戏人口的覆盖成为发展重点，目前公司通过线上线下的服务增强IP的用户触达频次，移动和IP授权业务FY16-25收入复合增速31.6%，长期发展空间可期。
　　Switch平台型定位下，收入稳定性逐渐提升
　　Switch开创主机和掌机融合的先河，对比前代主机具有更长的销售周期。公司通过硬件Switch-Switch Lite-Switch OLED小迭代的方式，满足多元消费者的需求。稳定平台型生态下，第一方和第三方游戏的软件服务持续性更强，中长期收入周期性特征减弱。25年推出Swtich2进一步满足3A游戏的性能要求，生态特征更加突出，我们预计FY26收入yoy+55%。
　　核心用户深耕，线上化率提升支撑利润率
　　第一方游戏和线上体系构成了生态壁垒。第一方游戏是核心用户购买的起点，FY17-24百万销量的游戏中，核心IP（马里奥、赛达尔等）占比79%，是用户首日转化的核心杠杆。公司构建起任天堂账号-年活跃玩家-SwitchOnline的体系，FY25游戏数字版收入占比超过50%。以IP为杠杆，数字化服务为依托，在保证用户粘性的同时支撑利润率的提升。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场普遍以产品周期视角看待公司业务发展，导致预期波动较大，但我们认为公司已逐步转型成为平台公司，Switch应被视为游戏平台，而非单周期产品，收入端不仅受益于第一方游戏的稳健，同时丰富的第三方游戏降低收入波动性，平台属性增强下盈利能力更高，周期性较弱，中长期能见度提升。
　　盈利预测与估值
　　游戏生态稳固，一方三方游戏齐头并进，多元化商业化能力提升，长期成长能力稳固。我们预计26-28E归母净利润为329/578/684十亿日元，综合考虑历史估值和可比公司，以及平台模式下盈利弹性的持续性，给予公司FY2730x PE，目标市值17.33万亿，对应目标价14884.97日元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险、技术变革风险、宏观经济风险、游戏产品风险、供应链关税风险