核心观点：
　　2024年行业短期承压，2025年一季度呈现修复趋势。2024年环保行业上市公司营业收入合计3655.44亿元，同比微增0.80%，但归母净利润大幅下滑53.67%至231.00亿元，主因毛利率与净利率分别降至26.70%和-2.24%，叠加应收账款同比攀升14.59%至1890.90亿元，经营性现金流持续承压。进入2025年一季度，行业呈现显著修复，营业收入同比增速回升至27.35%，归母净利润同比激增130.13%至82.39亿元，毛利率与净利率分别修复至28.39%和8.51%，经营性现金流净额同比转正至92%，应收账款增速亦收窄至12.41%。估值层面，环保板块2024年涨跌幅为1.82%，跑输沪深300指数，PE（TTM）为32倍，处于申万一级行业中游水平，反映市场对行业长期政策与技术驱动的信心，但短期业绩波动仍压制估值弹性。
　　水务、垃圾焚烧稳健增长，新兴技术赛道分化。分板块看，水务与垃圾焚烧表现稳健，2024年归母净利润同比分别增长21.23%和9.27%，2025年一季度延续修复趋势，兴蓉环境、瀚蓝环境等龙头通过热电联产、出海并购等模式提升盈利质量；环卫及设备板块受新能源渗透率提升带动，2024年新能源装备销量逆势增长45%，盈峰环境凭借30.5%的市占率巩固龙头地位；环保设备板块虽整体承压（2024年归母净利润同比降81.28%），但膜技术、洁净室设备等国产替代领域初显潜力；资源化板块受益政策驱动，2024年归母净利润同比反弹35.27%，金圆股份等企业扭亏为盈；环境监测板块研发投入聚焦国产替代，聚光科技归母净利润同比大增164.11%；大气治理与生态环境修复板块拐点初现，龙净环保归母净利润增长63.15%；生态环境修复业绩转好，德林海新技术商业化落地推动毛利率升至31.31%。
　　把握政策红利与技术突破，布局稳健与成长双主线。建议关注三大方向：其一，政策确定性高的稳健资产，如水务（兴蓉环境、洪城环境）、固废运营（瀚蓝环境）等高股息标的，化债推进与REITs工具有望改善现金流；其二，技术驱动的成长赛道，包括生物航煤（朗坤环境、山高环能）、绿色甲醇（中国天楹）、除渣+制氢（青达环保），政策催化与渗透率突破将释放需求；其三，困境反转与技术突破标的，如聚光科技（质谱仪国产化）、皖仪科技（光谱技术替代进口），以及环卫服务企业（玉禾田）的运营效率改善机会。
　　风险提示：行业政策变化；相关政策推进不及预期；市场竞争加剧；项目进度低于预期；应收账款风险。