美联储可能在2季度观察长期通胀预期决定下半年操作思路。锚定长期通胀预期，或加剧美国经济增长减速的风险。
　　美联储主席鲍威尔在5月议息会议后阐述了一旦美联储面对滞胀风险，会遵循何种政策思路，其中长期通胀预期的地位更加突出。这至少已是鲍威尔第二次论述如下政策思路（上次是4月在芝加哥经济俱乐部），他表示，“我们的责任是有效锚定长期通胀预期，防止一次性物价上涨变成持续性通胀问题”，“在履行职责时，我们将平衡充分就业和物价稳定的目标，时刻铭记如果没有物价稳定，我们就不能实现长期强劲的劳动力市场条件”。
　　鲍威尔表示“如果双重目标出现矛盾，我们将决定经济离哪个目标更近，以及达到目标所需要的时间”。联系上下文看，鲍威尔的意思是，如果两个目标（充分就业和物价稳定）中的一个比另一个更难以实现，那么为了实现双重目标，应该优先向更难的一个努力。比如当前美联储面临的局面是就业市场更接近充分就业目标，而通胀则明显高于目标，那么就优先采取偏紧的货币政策，也就是暂停降息。
　　按照鲍威尔的论述，长期通胀预期将在美联储的政策操作中占有更重要地位，2季度美联储可能通过观察长期通胀预期来决定下半年操作思路，这也意味着美联储到下半年才考虑重启降息的可能性在增加。我们在此前的报告中也反复提到，2季度作为美国居民的“囤货”窗口，将是滞胀情景能否兑现的关键时期。到6月会议时，美联储未必能有充分证据来判断通胀走势。
　　当前在美国主要的长期通胀预期指标中，基于金融市场的克利夫兰联储通胀预期和美国通胀保值国债（TIPS）隐含通胀预期都相对稳定，TIPS隐含10年期通胀预期在5月8日为2.29%。但密歇根大学调查的5年期通胀预期4月显著跳升。这说明，消费者和金融市场参与者对长期通胀的预期有很大差异。
　　美联储可能更关注金融市场的长期通胀预期指标，如克利夫兰联储通胀预期，同时兼顾消费者通胀预期对消费者行为的影响。
　　锚定通胀预期，可能加剧美国经济增长减速的风险。为稳定通胀预期，美国货币政策还需要保持相对强硬的立场。特别是为避免引发新的工资与通胀螺旋上升机制，美国劳动力市场或需更明显降温，才能保证关税转嫁至商品价格之后，劳动者不能将通胀压力充分传导到薪酬要求上。因此，美联储大概率要等到关税压力造成美国经济减速、劳动力市场进一步降温才会采取行动。
　　从对美债市场的影响看，美联储锚定长期通胀预期，短期内对利率具有向上压力，但长远看，更有利于美债长期利率的稳定。我们在前期报告中提到，美联储当前抗通胀立场较为坚定，如果特朗普迫使美联储过早放松货币阀门，滞胀情景反而更可能兑现，更不利于美债利率稳定。由于金融市场的通胀预期相对稳定，美联储测算的美债期限溢价也在适中水平。这反映投资者对持有长期美债所要求的利率风险补偿尚可。
　　风险提示：国内外实体经济超预期变化；国内政策超预期收紧；国际地缘政治紧张局势升级；美国关税冲击超预期等。