事件描述　
　　瑞丰银行2025年一季度营业收入同比增长5.1%，归母净利润同比增长6.7%。期末不良率环比持平于0.97%，拨备覆盖率326%，环比上升5pct，风险抵补能力持续提升。
　　事件评论
　　对公贷款保持稳定增长，零售贷款需求偏弱。一季度贷款总额较期初增长4.4%，增量在去年高基数下同比小幅少增。其中，对公贷款、票据贴现、零售贷款分别较期初增长7.6%、5.4%、0.6%，对公贷款近年来保持高速扩张。从2024年度投向来看，涉及政府基建类相关的水利、电力、租赁和商务服务业贷款高增长，区域维度义乌地区贷款高增长，柯桥、越城、滨海、嵊州、义乌构成的“一基四箭”齐头并进。目前市场关注贸易冲击对于浙江区域信贷需求的影响，预计小微主体的个人经营贷款及出口类企业客户需求偏弱，对相关贷款增速造成影响。但过去几年对于互联网贷款、汽车分期等零售贷款的压降影响也基本出清，释放部分增长动能，预计今年信贷增速仍将保持双位数增长。
　　利息净收入增速转正，负债成本加速改善。2023~2024年受净息差持续下行影响，利息净收入持续下滑，2025Q1扭转趋势实现正增长2.7%，预计全年将保持增速上行趋势。存款等负债成本下行是核心因素，2025Q1净息差较2024全年下降4BP至1.46%，降幅明显收窄，我们测算一季度生息资产收益率较2024全年下降23BP至3.31%，同时计息负债成本率下降19BP至1.97%，预计定期存款、企业活期存款付息率加速下行。一季度受债市调整影响，投资收益+公允价值损益同比下滑4%，降幅优于预期，一方面近年来收购的中小银行股权形成联营企业收益同比增长25.3%，另一方面兑现部分四季度积累的债券投资浮盈，拉动投资收益增长，一季度末净资产OCI余额环比降低5.3亿元，降至4.9亿元。此外，手续费及汇兑损益等因素拉动非利息净收入总体增长11.4%。
　　资产质量稳健性显著优于小微银行同业。2024年以来银行业零售资产质量出现波动，公司不良净生成率0.59%，同比上升11BP但依然保持相对低位。个人贷款的不良率同比上升27BP至1.76%，但对公贷款总体质量稳定。一季度末不良率稳定，拨备覆盖率环比进一步上升5pct，主要加强信用减值计提力度，上市以来保持连续上行的趋势。如果未来零售贷款资产质量改善，拨备覆盖率仍有进一步提升的空间。在信用成本提升的情况下，成本收入比节约是释放盈利的关键，支撑PPOP同比高增长10%。
　　战略投资中小银行稳步推进，预计今年仍有新增投资。2024年6月进一步增持苍南农商行2.58%股权，合计持股比例上升至7.58%，一次性资本利得推动2024年实现营业外收入8479万元，但低于2023年的2.05亿元，造成利润同比增速降低，但扣除非经常损益后的净利润同比高增长15.5%。如果2025年股权投资收购能够进一步推进，将持续贡献投资收益和资本利得，进一步增厚ROE。
　　投资建议：我们认为公司是小微黑马银行，长期以来业绩增速优异、资产质量持续向好，通过投资入股浙江优质农商行股权，不依赖经济周期实现ROE抬升。基于2025年4月30日收盘价，目前估值0.51x2025PB，重点推荐，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、投资入股进度不及预期；2、净息差超预期大幅下行