3月债市收益率先上后下，伴随央行呵护流动性，债市修复，中下旬信用债出现抢跑行情。背后的原因主要有两个，一是供给异常缩量导致“资产荒”，二是品种性价比凸显。通常而言，3月是发行大月，但今年3月受发行利率抬升影响，信用债发行额同比大幅减少，导致净融资转负。同时，3月中旬信用利差走扩至高位，性价比提升也助力行情提前启动。
　　4月，信用债可能呈现供需两旺的情景。一方面，4月理财规模增幅通常是年内高点，配置需求将继续推动信用利差收窄。另一方面，信用债供给也可能明显放量，3月由于利率较高被抑制的部分发行需求很可能在4月发行，以及为了减少更新募集说明书财务数据的工作量，部分发行需求前置到4月，共同推升4月信用债发行额。
　　配置力量大概率沿着性价比角度选择品种及期限。相比2024年8月5日，信用债中高评级5Y和10Y、低评级3Y和5Y信用利差压缩空间较大，中短票AAA和AA+ 10Y信用利差高32-48bp，5Y高22-25bp；城投债AA和AA(2) 3Y信用利差高16-21bp，5Y高34-46bp。
　　综合性价比来看，4月信用债可以重点配置3年及以内品种，其收益率尚可、信用利差仍有压缩空间，且久期风险适中。主要在城投债中挖掘下沉机会，1年以内AA(2)信用债66%收益率在2.2%-2.6%，1年以内AA- 45%收益率在2.4%-2.8%之间；1-3年AA和AA(2)配置价值也较高，收益率2.2%-2.6%之间的债券余额分别有1.30万亿元、2.12万亿元，可选范围较大。
　　对于3-5年品种，负债端稳定账户适当布局中高评级主体，并综合考虑主体资质、个券收益率及流动性。可采用以下方式筛选：隐含评级AA+及以上，3-5年存量公募债在30亿元以上，3-5年公募债平均收益率在2.2%以上，2025年以来3-5年个券每月均有经纪商成交且累计成交笔数在10笔以上的主体，共32家。
　　银行资本债方面，机构配置力量增强，行情将逐步传导至流动性好的大行中长端，加上当前其票息性价比仍较高，兼具交易与配置价值。比如4-5年大行资本债，信用利差距离利差低点（2024年8月5日）还有16-25bp的空间。对于追求绝对收益、负债端比较稳定的机构而言，建议继续短久期下沉。其中1-2YAA-银行永续债的收益率比同等级、同期限的二级资本债高13-16bp，性价比更高。
　　风险提示
　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期